Amazon (AMZN)

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $276 · Múltiplos $263) supera el precio de mercado ($260).

Hoy — en valor: a $260 cotiza ~1,4% por debajo de su valor traído a hoy (~$263); el descuento es positivo pero no llega al margen de seguridad que exigimos (≥38%).

A 5 años — En valor: el precio objetivo ($328) más los dividendos rinden entre el piso del 4% y la rentabilidad media del 10% —un retorno razonable, aunque sin el margen de una gran inversión.

El puente: el rendimiento a 5 años supera la tasa libre de riesgo (4,5%) — pero el descuento no llega al margen de seguridad exigido (≥38%). Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$163.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($260) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El crecimiento implícito (12,1%/año) está en línea con nuestro caso base (13,5%/año) → el precio es coherente con la proyección.

Ese crecimiento implica ~$133 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$141,8 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Cada segmento se proyecta y se valúa con su métrica y su múltiplo (Commerce EV/NOPAT · Pago EV/EBIT · Crédito P/E de prestamista), y se suman por año → la curva de valor. El múltiplo comprime hacia el terminal (a 3 años queda más crecimiento por delante), de modo que el terminal reproduce el SOTP. En modo Editar se ajustan las métricas y los múltiplos de cada parte.

Suma de las partes por segmento, año a año: cada línea con su métrica y su múltiplo (§5 bis), sumadas por año → la curva de valor. Es una VISTA que convive con la cascada y no fija el veredicto: el terminal reproduce la suma de las partes del registro. Los dos extremos salen de filings, no de supuestos. El año-0 es el resultado operativo por segmento del TTM a junio de 2026, encadenado por niveles (ejercicio 2025 del 10-K más el primer semestre de 2026 menos el de 2025, del 10-Q): AWS 54,681 · Norteamérica 33,651 · Internacional 5,380, que suman 93,712 — exactamente el resultado operativo consolidado que el registro ya declaraba, o sea que el encadenado cierra solo. El año 5 son las métricas de la suma de las partes (144,325 · 59,683 · 13,022). Los múltiplos comprimen hacia el terminal (a 3 años queda más crecimiento por delante) y la mezcla resultante —13,4× adverso · 16,5× base · 19,6× favorable— reproduce la que el registro declara. La caja no se acumula por segmento: el capex de la nube se redespliega en la propia AWS.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $328 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $260, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $328 a 5 años y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $263. Frente al precio actual de mercado ($260), el margen de seguridad es 1,4% (cotiza por debajo del máximo → hay margen) y el rendimiento total a ese precio sería 4,8% anual.

• Suma de las partes. AWS (nube) + Norteamérica (retail + publicidad) + Internacional (retail), cada una con su métrica y su múltiplo. La publicidad queda embebida en el comercio (no se separa: Amazon no reporta su resultado operativo).
• El P/E engaña. A ~30× parece caro, y ese net income encima está inflado por revaluaciones de equity; sobre el resultado operativo cotiza a ~30× y se comprime a ~13× a cinco años.
• El DCF converge. El DCF (a la tasa libre de riesgo del método, terminal sin crecimiento) da un valor a hoy por debajo del precio: el descuento es escaso y queda lejos del margen exigido, aunque la acción componga a cinco años.
• Margen de seguridad al final. A ~$260 el retorno base (~+5%) queda por debajo de la rentabilidad media exigida (10%): compone valor a cinco años, pero el descuento a hoy queda lejos del margen de seguridad exigido.
• Reverse DCF. El precio descuenta un crecimiento del resultado operativo consistente con la base — no hay una expectativa exagerada horneada, pero tampoco un margen holgado.
• Sensibilidad — AWS y el capex. El valor es muy sensible al múltiplo de AWS y a que el capex de IA rinda; si la nube decepciona o el capex es malinversión, el múltiplo consolidado se re-ratea.

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

• ✓ ROIC supera el costo de capital (~10%)
• ✓ CFROIC respalda al ROIC (94%, caja vs accruals)
• ✓ Balance sano (deuda corporativa baja)
• ✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

• Caja fuerte y predecible. El flujo operativo (~$148,5bn TTM) es enorme; el FCF está hundido (−$2,5bn) por el capex de crecimiento de IA, no por debilidad operativa.
• Retorno sobre el capital. Sobre la vara del 10%, pero deprimido hoy porque el capex de IA aún no rinde; AWS tiene retorno alto, el retail más bajo — el incremental es el que importa.
• Crea valor económico. AWS y la publicidad generan retornos muy por encima de la vara del 10%; el consolidado queda diluido por el margen fino del retail y el capex en curso.
• Trampa del net income. El net income GAAP está inflado por ganancias no realizadas de inversiones de equity (~$15bn TTM de Anthropic/Rivian): valuar por el resultado operativo, nunca por el P/E sobre el neto reportado.
• Trampa del FCF por capex. El FCF reportado es negativo por el capex de crecimiento voluntario; la métrica correcta es el resultado operativo (que expensa el gasto real), no el EV/FCF de hoy.
• Distorsiones contables a vigilar. (1) el net income inflado por revaluaciones de equity; (2) el capex de crecimiento hunde el FCF; (3) la compensación en acciones (~$19,8bn, que el flujo suma de vuelta) sin recompra que la neutralice.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El ingreso es comercio (volumen de unidades × precio en 1P, más la tasa de comisión sobre el volumen de terceros en 3P) + publicidad (impresiones × precio) + AWS (consumo × precio, con escalones de precio por contrato) + Prime (miembros × cuota). En los últimos doce meses el comercio creció +12% en Norteamérica y +16% en Internacional, con la publicidad al +22% en 2025, y AWS +28% (+37% en el trimestre) con el margen volviendo a expandirse; el capex sostiene la infraestructura de IA de AWS. La cartera contratada de AWS ($496bn a jun-2026, vida media 6,4 años) refleja los compromisos plurianuales firmados —de varios gigavatios, con los dos principales laboratorios de IA— y es el indicador adelantado del revenue de la nube.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (30-jun-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Crecimiento real, no nominal. Sí — +12% FY25 (TTM +16,6%) en USD por volumen (unidades, consumo de AWS) y mezcla de alto margen (publicidad, nube), no por efecto cambiario.
• De dónde viene el motor. El comercio (~81% del revenue) crece ~+10% de forma estable; AWS (~18,5%) reacelera a +28% y la publicidad +22% — los motores marginales del valor.
• Traccionado por volumen y precio. Comercio: unidades × precio + comisión 3P. AWS: consumo con cartera contratada de $496bn. Publicidad: impresiones × precio. Crecimiento de calidad.
• Deceleración realista. La base baja de ~+13% a ~+7% hacia el quinto año, con AWS desacelerando de +28% hacia ~+16% a medida que gana escala.
• Pista de reinversión. Amplia: el capex de IA (~$200bn) construye la infraestructura de AWS; el test es si rinde por encima del costo de capital — la pregunta viva.
• Reaceleración de AWS. AWS pasó de +20% (2025) a +28% (último trimestre), con la cartera contratada saltando +49% en un trimestre — el motor del caso alcista, respaldado por revenue firmado.

• Relevante en 10 años / recurrencia. Sí — el comercio electrónico, la nube y la publicidad digital son hábitos estructurales; AWS y Prime tienen recurrencia contractual y de suscripción.
• Cuota de mercado / costo. Líder en comercio en línea fuera de China y número uno en nube (~30%). La densidad logística y la escala de cómputo dan ventaja de costo; el retail sigue de margen fino.
• Pricing power. Fuerte en AWS (contratos, silicio propio) y en publicidad (subasta de alto margen); en el comercio 1P el poder de precio es limitado (competencia de bajo costo).
• Apalancamiento operativo. Alto: el margen consolidado subió de 6,4% a 11,2% en dos años al escalar AWS (35% de margen) y la publicidad; el capex de IA lo enmascara hoy.
• Ciclo de capital / competencia. La IA atrae capital masivo; Amazon responde con un capex de ~$200bn — el riesgo es una carrera de gasto que comprima retornos si la demanda decepciona.
• Comportamiento en recesión. El comercio discrecional es cíclico (los consumidores recortan), pero AWS (contratos), Prime (suscripción) y la publicidad de respuesta directa lo hacen más defensivo que un minorista puro.

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

• ✓Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Deuda neta / EBITDA 0,1x
• ✓Cobertura de intereses (EBIT / intereses)28,1x
• !Liquidez (current ratio)1.03×
• ✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 94% del ROIC
• !Creación de valor (ROIC − vara del 10%)+3pp
• !Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Capex/D&A 2,3x
• –Float / capital de trabajoWC neutral
• ✓Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 2,5% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

• Caja neta. Caja e inversiones líquidas de $143,1bn contra $136bn de deuda (bonos + arrendamientos financieros) → caja neta apenas positiva (~$7bn), tras un salto de deuda de +$53,8bn en un trimestre.
• Cobertura holgada. El gasto de intereses (~$3,3bn TTM) es trivial contra el resultado operativo ($93,7bn TTM) — cobertura de decenas de veces.
• Arrendamientos operativos. Además de la deuda, ~$91,6bn de arrendamientos operativos (centros de distribución y datos), ya expensados en el resultado operativo — el balance está apalancado por la infraestructura, pero el riesgo es de retorno, no de solvencia.
• Generación de caja. El flujo operativo (~$148,5bn TTM) es enorme, pero el capex (~$151bn) lo consume entero hoy → FCF −$2,5bn; la solvencia se apoya en el flujo y el acceso al crédito.
• Fase de inversión, no deterioro. El salto de deuda y capex es inversión voluntaria en IA, no un balance en problemas; el FCF inflexiona cuando el capex se normalice.

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

• Asignación de capital. Reinvierte la totalidad del flujo en capex de IA (~$200bn) y apuestas estratégicas a un retorno históricamente alto; el test es si el capex incremental rinde. Sin dividendo ni recompra.
• Alineación / skin in the game. El fundador (Bezos) posee ~8,8% sin salario ni acciones nuevas — alineación de largo plazo. El director ejecutivo (Jassy) tiene una participación modesta; el minoritario no tiene contrapeso.
• Retorno de capital. No devuelve capital: reinvierte todo. Coherente con la fase de inversión, pero implica que el accionista depende enteramente de que el capex cree valor.
• Integridad / comunicación. Cuantifica el capex y las pérdidas con transparencia; la guía forward del capex (~$200bn) es explícita. A vigilar: operaciones con partes relacionadas al fundador (Blue Origin, su empresa de IA).

• El flujo de caja reportado está ópticamente hundido (−$11,6bn TTM) por el capex de crecimiento de IA ($173,0bn TTM, por encima de un flujo operativo que creció 33%); quien mira el rendimiento de caja del titular ve una acción sin flujo, cuando el resultado operativo compone a doble dígito.
• El net income GAAP está distorsionado por ganancias no realizadas en inversiones de equity —$53,4bn antes de impuestos en un solo trimestre, principalmente de Anthropic—, y ahora la distorsión va en el sentido que más engaña: infla la utilidad y hace que el P/E parezca barato justo cuando el múltiplo sobre el resultado operativo limpio dice lo contrario.
• El temor de malinversión: un capital invertido que creció ~$250bn en un año, con los ingresos que lo justifican todavía por llegar, alcanza para que el mercado descuente el riesgo de retorno aunque la cartera contratada lo respalde.
• El negocio de comercio es de margen fino y cíclico (exposición al consumo discrecional, aranceles), lo que castiga el múltiplo consolidado pese a que AWS y la publicidad son el verdadero valor.

La discrepancia entre percepción y realidad existe y tiene una dirección clara: el mercado extrapola el arrastre del capex y el ruido del net income mientras la cartera contratada de AWS salta a $496bn y el margen de AWS vuelve a expandirse. Lo que no alcanza es el precio: a ~$260 y ~30× el resultado operativo, la ventaja analítica está en entender el negocio, no en el descuento — se paga la calidad casi entera y el margen sobre el valor a hoy es escaso.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -6%/año (-28% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+14%/año, +91% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• Malinversión del capex de IA. El capex de ~$200bn en 2026 (con el FCF ya negativo y el margen de AWS cediendo ~1,6 puntos); si el retorno incremental cae bajo el costo de capital, el FCF queda deprimido y el múltiplo se re-ratea a caja.
• Competencia en la nube. AWS crece más lento que Azure (+40%) y Google Cloud (+63%); si pierde cuota o la demanda de IA decepciona, el motor de valor se frena.
• Margen fino del comercio. Norteamérica (~6,9%) e Internacional (~2,9%) están expuestos a una recesión del consumo, aranceles y competencia de bajo costo (Temu, Shein).
• Regulación / antimonopolio. Litigio con la autoridad de competencia (resuelto en 2025 con un cargo de $2,5bn) y escrutinio antimonopolio global sobre el marketplace y la nube.
• Gobernanza / partes relacionadas. Operaciones vinculadas al fundador (acuerdo con Blue Origin, su nueva empresa de IA marcada como potencial conflicto) y una alineación concentrada en Bezos.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  Foso amplio y ROIC 13% sobre la vara del 10%, pero el margen es acotado (+1%) → excelente a precio justo.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa de alto crecimiento creciendo 14% a múltiplo/crecimiento 2.2 → cara para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  Earnings yield 3% (EBIT/EV) + ROIC 13% → queda fuera de la Magic Formula.

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta 12%, en línea con nuestro 14%: percepción y realidad alineadas.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -6%/año, techo al favorable +14%/año a 5a: asimetría razonable, sin un colchón amplio.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso amplio, estable; fuentes: escala eficiente, efecto red, costos de cambio, ventaja de costos, intangibles → pasa las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  Para justificar el precio hay que descontar 12%, dentro de lo que proyectamos (14%) — la historia cierra con los números.