Microsoft (MSFT)

Rendimiento total a 5 años: 3,4%/año = 2,6% apreciación + 0,9% dividendo. El precio objetivo ($614) es ex-dividendo; los $24 de dividendos cobrados en 5 años se suman aparte.

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $521 · Múltiplos $514) está por debajo del precio de mercado ($541).

Hoy — cara, sin margen de seguridad: a $541 cotiza ~5,3% por encima de su valor traído a hoy (~$514); el retorno esperado ni siquiera alcanza la tasa libre de riesgo (4,5%).

A 5 años — Preserva valor: el precio objetivo ($614) más los dividendos rinden lo justo para preservar el capital nominal, por debajo del piso exigido del 4%.

El puente: el rendimiento a 5 años queda por debajo de la tasa libre de riesgo (4,5%) — por eso ni siquiera hay descuento sobre el valor a hoy. Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$321.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($541) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El crecimiento implícito (11,9%/año) está en línea con nuestro caso base (11,0%/año) → el precio es coherente con la proyección.

Ese crecimiento implica ~$186,6 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$179,1 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Proyección año a año del escenario seleccionado. De cada año se derivan dos versiones del flujo: FCF de crecimiento (flujo operativo − capex total, el sobrante de caja) y FCF de mantenimiento (los owner earnings: lo que rinde el negocio si solo sostiene su capacidad). La caja acumula el excedente retenido —lo que no se devuelve en dividendo ni recompra—, de modo que el EV baja y los múltiplos se comprimen hacia adelante. La valuación se realiza por FCF maintenance. En modo Editar se pueden ajustar revenue, márgenes, capex y los múltiplos de salida.

Grilla rodante: el año base es el ejercicio FY2026 recién cerrado (revenue $331,8bn a jun-2026, 10-K) y la proyección son ventanas de 12 meses (+1a…+5a) — 5 años exactos desde el último dato reportado. La senda arranca en +16%, que es el crecimiento a moneda constante del ejercicio: el +17,8% reportado incluye 2 puntos de viento cambiario a favor que el propio 10-K declara, y ese swing se trata aparte en lugar de hornearlo en la base. El punto de llegada (+10% al año 5) se apoya en el RPO comercial contratado, que subió 84% hasta $678bn con una duración media de 2,3 años y ~30% reconocible en los próximos doce meses. El margen de caja del año-0 va normalizado en ~49,3% de OCF: el ejercicio crudo dio 55,1%, pero incluye $14,2bn de impuesto diferido (la depreciación acelerada del capex de inteligencia artificial) y $11,0bn de ganancias de inversión, ninguno de los dos flujo operativo recurrente; ese 49,3% reproduce las ganancias del dueño calculadas desde el resultado operativo. El capex trepó a $115,9bn y se proyecta creciendo pero perdiendo intensidad sobre las ventas (34,9% → 27,1%); el EV/FCF maintenance baja de ~28× a ~13× a medida que la métrica compone. La caja acumula solo la fracción retenida del FCF (~27%), tras el dividendo y la recompra real ($22,3bn del ejercicio, XBRL) — que en Microsoft neutraliza la dilución de la compensación en acciones y deja el conteo casi plano. Vigilar: que Azure y la inteligencia artificial sostengan el retorno sobre ese capital.

El múltiplo elevado de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata por sí sola hacia adelante (el EV baja a medida que la caja aumenta). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—, de modo que la curva de valor muestra si la creación de valor se concentra en los primeros o en los últimos años. El retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $614 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $541, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $614 a 5 años más $24 de dividendos cobrados (el dividendo se suma al rendimiento, no al precio) y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $514. Frente al precio actual de mercado ($541), el margen de seguridad es -5,3% (cotiza por encima del máximo → se paga prima) y el rendimiento total a ese precio sería 3,4% anual.

• Ancla: múltiplo forward sobre las ganancias del dueño. Se valúa por EV/FCF maintenance y ganancias del dueño —que expensan el capex y la compensación en acciones—, no por EV/EBITDA ni por el flujo de caja libre reportado; a $541 el múltiplo de entrada de 38× comprime hacia 17× si el crecimiento se sostiene.
• El descuento de flujos converge. El descuento de flujos (a la tasa libre de riesgo del método) también da un valor por encima del precio, aunque por debajo del que arroja el múltiplo de salida — los dos métodos apuntan en la misma dirección con distinta holgura.
• Sensibilidad — el retorno del capex decide. Si el retorno incremental del capex de inteligencia artificial sigue cayendo hacia la vara del 10%, el múltiplo de salida comprime y el resultado se acerca al escenario adverso, con un rendimiento bastante menor al del caso base.
• Margen de seguridad al final. El rendimiento total base (+3%) se mide con el hurdle al final, no concatenado en cada supuesto, y se contrasta contra la escala de referencia: 4% de piso, 10% de rentabilidad media y 15% de gran inversión.
• Opcionalidades aparte. La participación en OpenAI y las palancas de precio de Copilot se valúan aparte del caso base (default cero), sin contaminar el múltiplo de salida ni el veredicto.

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

• ✓ ROIC supera el costo de capital (~10%)
• ✓ ROIC incremental alto (compounding)
• ✓ CFROIC respalda al ROIC (85%, caja vs accruals)
• ✓ Balance sano (deuda corporativa baja)
• ✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

• Caja fuerte y predecible. El flujo de caja operativo del ejercicio (US$182,9bn) es real, no inflado por float; pero incluye US$14,2bn de impuesto diferido por la depreciación acelerada del capex y US$11,0bn de ganancias de inversión, ninguno recurrente — por eso el año base del modelo normaliza el margen de caja a ~49,3% en lugar del 55,1% crudo.
• ROIC sostenidamente alto. Nivel del 30,8% sobre el capital invertido real del balance; el CFROIC se mantiene cerca del ROIC contable, o sea que la rentabilidad está respaldada por caja y no por accruals.
• Crea valor económico. El retorno sobre el capital supera holgadamente la vara del 10% (costo de oportunidad del mercado): beneficio económico ampliamente positivo. Reinvertir por encima de ese umbral es el motor del compounding.
• Pista de reinversión. Amplia mientras dure la demanda de cómputo de inteligencia artificial (Azure +41%, US$678bn de revenue contratado); el límite es si la industria, en conjunto, sobre-invierte en capacidad — y el retorno incremental de este ejercicio (16,9%) sugiere que la compresión ya empezó.
• Distorsiones contables a vigilar. El capex de inteligencia artificial deprime el flujo de caja libre reportado (las ganancias del dueño, no el EBITDA, son la métrica correcta); el resultado neto incluye US$5,0bn de ganancias por la participación en OpenAI; y el flujo operativo carga un impuesto diferido de US$14,2bn que es un desfase temporal de pago, no rentabilidad.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El motor de Microsoft es la nube: Microsoft Cloud pasó de US$111,6bn a US$214,4bn entre los ejercicios 2023 y 2026, e Intelligent Cloud —donde reside Azure— es el segmento de mayor crecimiento (+30% en el ejercicio, con Azure superando los US$100bn anuales). El modelo combina volumen (asientos de Microsoft 365, consumo de Azure) por precio, con la capa de inteligencia artificial (Copilot y Azure AI) como monetización incremental sobre la base instalada. Productivity and Business Processes aporta la recurrencia del software, mientras que More Personal Computing (Windows, gaming, publicidad) se contrae. El RPO comercial (US$678bn, +84%) es el revenue ya contratado y no reconocido: respalda la proyección de crecimiento sin extrapolar la tendencia, aunque con una duración media de 2,3 años solo ~30% se reconoce dentro de los próximos doce meses.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (30-jun-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Crecimiento real, no nominal. Revenue +17,8% reportado y +16% a moneda constante: el 10-K declara 2 puntos de viento cambiario a favor, que la proyección trata como swing aparte en lugar de hornearlo en la base.
• De dónde viene el motor. Azure —dentro de Intelligent Cloud— es el motor (+41% en el ejercicio, superando los US$100bn anuales), traccionado por el consumo de cómputo de inteligencia artificial; Productivity and Business Processes aporta la recurrencia de la suscripción.
• Deceleración realista. La base arranca en +16% (el crecimiento a moneda constante del ejercicio, no el titular de +17,8%) y baja a +10% al año 5 — desacelera desde el crecimiento real reciente y no extrapola la aceleración de Azure.
• Respaldado por revenue contratado. El RPO comercial subió 84% hasta US$678bn con duración media de 2,3 años y ~30% reconocible en doce meses: la proyección se apoya en revenue ya firmado, no en tendencia extrapolada.
• Ciclo de capital / competencia. El capex de infraestructura de inteligencia artificial de toda la industria no tiene precedentes; si la oferta de cómputo supera a la demanda, el precio de la nube podría comprimirse pese al volumen. More Personal Computing, además, ya se contrae.

• Relevante en 10 años / recurrencia. Software empresarial y nube son la infraestructura de cómputo global; Microsoft 365 y Azure son estándares de facto con adopción creciente. El RPO comercial de US$678bn es recurrencia ya contratada.
• Cuota de mercado / posición. Azure es la segunda plataforma de nube del mundo (~25% de cuota, detrás de Amazon Web Services ~30%) y superó los US$100bn anuales; Microsoft 365 es el estándar de facto en productividad empresarial.
• Pricing power. Alto: Copilot se vende como incremento de precio por asiento sobre la base instalada de Microsoft 365 (más de 30 millones de asientos pagos); Azure factura por consumo, que sube con la demanda de cómputo de inteligencia artificial.
• Apalancamiento operativo. Fuerte: el margen operativo se sostuvo en 46,8% en el ejercicio incluso con el capex de inteligencia artificial disparado — la estructura de costos de software y nube escala con el revenue.
• Supply-side / ciclo de capital. El sector atrae una ola de capital sin precedentes hacia infraestructura de inteligencia artificial; Microsoft financia su parte con caja propia, pero la compresión del retorno incremental (16,9% este ejercicio) es exactamente lo que el ciclo de capital predice cuando entra inversión al sector.
• Comportamiento en recesión. El software por suscripción es defensivo (contratos plurianuales, alta recurrencia); el consumo de Azure y el gasto en dispositivos y gaming son más cíclicos, y este último ya se contrae.

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

• ✓Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Caja neta $36,5 bn
• ✓Cobertura de intereses (EBIT / intereses)77,6x
• !Liquidez (current ratio)1.23×
• ✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 85% del ROIC
• ✓Creación de valor (ROIC − vara del 10%)+21pp
• !Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Modo inversión fuerte 3,0x
• –Float / capital de trabajoWC neutral
• !Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 3,7% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

• Balance fortaleza. Caja e inversiones de corto plazo de US$76,8bn contra deuda de US$40,3bn — caja neta positiva de ~US$36,5bn; el capex de inteligencia artificial se financia sin apalancar el balance.
• Sin muro de vencimientos apremiante. Deuda corporativa baja en relación al tamaño del negocio, con capacidad de repago sobrada por el flujo operativo (US$182,9bn en el ejercicio).
• Concentración del activo de inversión. El capex se concentra en un solo tipo de activo (centros de datos de inteligencia artificial) y el activo fijo neto trepó a US$313,1bn; si la demanda decepciona, el valor de reventa de esa capacidad es limitado.

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

• Asignación de capital (ROIC). ROIC del 30,8%, muy por encima de la vara del 10%; historial de adquisiciones selectivas (LinkedIn, Activision Blizzard) y recompra sostenida. El capex de inteligencia artificial (US$115,9bn en el ejercicio) es la prueba en curso: el retorno incremental bajó al 16,9%.
• Alineación / skin in the game. Ownership de insiders bajo (menos del 1%); Nadella no es un fundador-controlante. La alineación proviene del historial de ejecución más que del ownership.
• Integridad / comunicación. Comunica el capex de inteligencia artificial con métricas de seguimiento verificables (crecimiento de Azure, RPO contratado, margen operativo) y publica el resultado neto excluyendo las ganancias por OpenAI (US$128,8bn contra US$133,7bn reportados) — una transparencia que facilita leer el negocio.
• Adquisiciones / diworsification. Adquisiciones selectivas y disciplinadas (LinkedIn en 2016, Activision Blizzard en 2023), ambas dentro del círculo de competencia; sin diversificación fuera del negocio central.

• El mercado paga por revenue ya contratado y no por una extrapolación de la tendencia: el RPO comercial subió 84% hasta US$678bn, casi el doble de la facturación anual. Una base firmada de ese tamaño sostiene el múltiplo aunque el flujo de caja libre reportado caiga.
• El precio incorpora una lectura del capex de inteligencia artificial como inversión y no como deterioro. El flujo de caja libre reportado quedó en US$67,0bn —por debajo de los US$73bn del año previo— pero el margen operativo se sostuvo en 46,8% y Azure creció +41% en el ejercicio, acelerando a +43% en el trimestre de cierre: el mercado mira a través de la caída del flujo hacia la capacidad que se está construyendo.
• Sobre utilidad reportada el múltiplo aparenta ser más barato de lo que es: el resultado neto del ejercicio incluye US$5,0bn de ganancias por la participación en OpenAI (el crecimiento es 31% con esas ganancias y 22% sin ellas, y la propia compañía publica la cifra sin ellas, US$128,8bn). Una parte del precio se apoya en una línea de utilidad favorecida por un resultado que no es operativo.
• La previsibilidad se paga en una compañía de esta escala: caja neta positiva de ~US$36,5bn, un capex financiado sin apalancar ni diluir y una recompra que neutraliza la dilución de la compensación en acciones.

La pregunta del método es si la percepción del mercado es apreciablemente peor que la realidad, y a este precio la respuesta honesta es que no lo es de forma clara: el mercado ya reconoce el revenue contratado y ya mira a través de la caída del flujo de caja libre. Donde percepción y realidad todavía pueden separarse es en el retorno del capital nuevo —el incremental cayó al 16,9%—, pero esa brecha hoy puede resolverse en cualquiera de las dos direcciones. Sin una fuente de descuento identificable, corresponde tratar el precio como pleno y no como una oportunidad.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -6%/año (-26% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+12%/año, +76% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• El retorno del capex de IA se comprime. El capex trepó a US$115,9bn y el retorno incremental sobre el capital cayó al 16,9% (contra el 30,8% del capital instalado). Sigue sobre la vara del 10%, pero la compresión es el riesgo central del caso: si continúa, el flujo de caja queda reprimido sin la contrapartida de crecimiento.
• Desaceleración de Azure. El crecimiento de +41% depende de que la demanda de cómputo de inteligencia artificial siga superando la capacidad instalada; una saturación comprimiría el segmento de mayor crecimiento.
• Conversión del revenue contratado. Solo ~30% del RPO comercial de US$678bn se reconoce en los próximos doce meses; el resto depende de que los clientes consuman efectivamente la capacidad comprometida a lo largo de 2,3 años promedio.
• More Personal Computing se contrae. El segmento cayó ~1% en el ejercicio y ~4% en el trimestre de cierre (Windows a fabricantes −7%, contenido de Xbox −10%): ya no aporta crecimiento y obliga a la nube a compensar.
• Resultado neto con ganancias de inversión. El resultado neto del ejercicio incluye US$5,0bn de ganancias por la participación en OpenAI; sin ellas el crecimiento es 22% y no 31%.
• Regulación / antitrust. Escrutinio sobre la alianza con OpenAI, el poder de mercado en productividad y las prácticas de licenciamiento de la nube en Europa.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  Foso amplio y ROIC 31% sobre la vara del 10%, pero se paga por encima del valor (sin margen) → gran negocio, caro.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa de alto crecimiento creciendo 11% a múltiplo/crecimiento 3.4 → cara para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  Earnings yield 4% (EBIT/EV) + ROIC 31% → queda fuera de la Magic Formula.

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta 12%, en línea con nuestro 11%: percepción y realidad alineadas.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -7%/año, techo al favorable +11%/año a 5a: asimetría razonable, sin un colchón amplio.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso amplio, estable; fuentes: costos de cambio, efecto red, escala eficiente, intangibles → pasa las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  Para justificar el precio hay que descontar 12%, dentro de lo que proyectamos (11%) — la historia cierra con los números.