Nu Holdings Ltd. (NU)

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $37 · Múltiplos $26) supera el precio de mercado ($16).

Hoy — en valor: a $16 cotiza ~37,5% por debajo de su valor traído a hoy (~$26); el descuento es positivo pero no llega al margen de seguridad que exigimos (≥38%).

A 5 años — Infravalorado: el precio objetivo ($32) más los dividendos rinden por encima de la rentabilidad media exigida (10%) — el negocio compone.

El puente: el rendimiento a 5 años supera la tasa libre de riesgo (4,5%) — pero el descuento no llega al margen de seguridad exigido (≥38%). Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$16.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($16) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El mercado descuenta menos crecimiento (4,4%/año) del que proyectamos (25,0%/año) → si el caso base se cumple, hay margen: la percepción es más pesimista que la realidad estimada.

Ese crecimiento implica ~$3,6 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$8,8 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Un banco se valúa por el equity (P/E × utilidad a común + P/valor tangible), no por EV: los depósitos y la deuda son fondeo. Devuelve capital vía dividendo + recompra —la recompra reduce las acciones, así que la utilidad por acción crece más rápido que la utilidad—. El rendimiento total suma el dividendo cobrado en el camino. En modo Editar se ajustan la métrica, las acciones, el dividendo y el múltiplo de salida.

Nu presenta estados anuales por 20-F y sus trimestres por 6-K sin datos tagueados, así que el año-0 es el ejercicio cerrado el 31-dic-2025 y no una ventana móvil de doce meses. Se valúa el patrimonio por utilidad por acción y múltiplo, la convención de un prestamista: los depósitos y la deuda son fondeo de la operación, no estructura de capital, por lo que no se arma puente de valor de empresa a patrimonio y la caja no se acumula aparte —se redespliega en la cartera de crédito—. La senda de ingresos se ancla en el crecimiento a moneda constante que la compañía declara para el segundo trimestre de 2026, no en el crecimiento reportado en dólares, que viene inflado por la apreciación del real. El valor contable tangible por acción crece por retención íntegra de la utilidad: la compañía no paga dividendo.

El múltiplo de hoy comprime solo hacia adelante a medida que la métrica por acción crece (acelerado por la recompra, que reduce las acciones). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—. El rendimiento total suma el dividendo cobrado; el retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $32 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $16, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $32 a 5 años y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $26. Frente al precio actual de mercado ($16), el margen de seguridad es 37,5% (cotiza por debajo del máximo → hay margen) y el rendimiento total a ese precio sería 14,8% anual.

• Método. Utilidad por acción y múltiplo de salida, la métrica de un prestamista: el fondeo ya está descontado dentro de la utilidad.
• Múltiplo de salida. 15 veces, el techo de la banda de 10 a 15 del arquetipo; prohibido excederlo por apalancamiento, ciclo y provisión anticipada.
• Múltiplo de entrada. 27× sobre la utilidad del ejercicio 2025: se paga crecimiento, y la entrada se abarata sola si el negocio compone.
• Rendimiento estimado. +15% anual a cinco años a precio de mercado, contra +15% en el escenario adverso.

• Retorno sobre el capital. Retorno sobre el capital tangible de 26,3%, con la compañía informando 33% de retorno sobre el patrimonio anualizado en el segundo trimestre de 2026.
• Pista de reinversión. Participación cercana al 5% del mercado disponible de banca minorista de Brasil, México y Colombia.
• Previsibilidad del resultado. La utilidad depende de la provisión por pérdida esperada, que anticipa el deterioro y vuelve irregular el resultado trimestral.
• Calidad del fondeo. Depósitos en moneda local originados de forma orgánica, sin intermediarios ni corredores, por US$45.328 millones a junio de 2026; el fondeo mayorista es acotado —préstamos y acuerdos de recompra equivalentes a cerca del 12% de los depósitos—.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El motor de Nu es volumen por precio: clientes por productos por cliente por ingreso mensual por cliente activo. La cartera de crédito y los depósitos miden las dos patas del balance —dónde se coloca el capital y con qué se lo fondea— y su relación indica cuánto margen de originación queda disponible. El volumen de compras mide la actividad transaccional que genera comisiones de intercambio y alimenta el motor de crédito con datos.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (31-dic-2025): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Crecimiento de clientes. De 114,2 millones a 131,0 millones en 2025 y a 139 millones en junio de 2026, con tasa de actividad del 83,4%.
• Ingreso por cliente. De US$11,3 a US$13,3 mensuales por cliente activo en 2025 y a cerca de US$17 en el segundo trimestre de 2026.
• Componente cambiario. El 50,3% reportado del segundo trimestre de 2026 fue 39% a moneda constante: parte del crecimiento en dólares no es orgánico.
• Desaceleración. La senda pasa del 38% al 16% en cinco años; sostener el tramo alto depende de México y Colombia.

• Recurrencia y relevancia a diez años. Cuenta bancaria principal de 131 millones de personas, con cuatro productos por cliente activo y rotación neta del 0,1% mensual.
• Producto diferenciado. El crédito es un producto homogéneo, pero la experiencia y el precio que habilita la estructura de costos no lo son.
• Poder de fijación de precios. Limitado por la competencia en crédito no garantizado; la palanca real es el costo, no el precio.
• Apalancamiento operativo. Índice de eficiencia del 19,5%: cada dólar de ingreso adicional llega al resultado con muy poco costo asociado.
• Comportamiento en recesión. Sin historia de recesión severa como plataforma de escala; un prestamista minorista sin garantías es de los primeros en sentirla.

• ✓Adecuación de capital (CET1)CET1 13,0% (+2.5pp sobre el mínimo)
• ✓Cobertura de reservas (reserva / cartera)16,90% de la cartera
• ✕Calidad de crédito (net charge-off rate)8,50% anual
• ✓Creación de valor (ROTCE − vara del 10%)+16pp
• ✓Fondeo (base de depósitos)Depósitos $41,9 bn

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

ⓘ Tiene libro de crédito: la salud del crédito (mora, cobertura, CECL normalizado, RoA/RoE) se evalúa por separado, no con la solvencia corporativa.

• Capital. Relación de capital ordinario de nivel uno del 13,0% en el conglomerado brasileño, con un margen excedente de US$1.890 millones sobre el mínimo requerido.
• Fondeo. Depósitos por US$41.925 millones al cierre de 2025 sobre activos de US$74.894 millones, íntegramente originados de forma orgánica.
• Morosidad. Morosidad a más de 90 días del 6,6% en diciembre de 2025 y del 6,9% en junio de 2026, en parte por estacionalidad y por una expansión intencional hacia segmentos de mayor riesgo; el indicador adelantado de 15 a 90 días mejoró 16 puntos base a 4,8%.
• Provisión. Pérdida esperada acumulada de US$6.642 millones a junio de 2026 sobre una cartera de US$39.400 millones.

Cómo entra la caja y cómo se despliega. En verde, la caja propia (el owner-FCF que el negocio genera y reinvierte); en gris, el float y el crédito — plata de clientes y de fondeo, que no es del accionista.

En el ejercicio 2025 la totalidad de la utilidad quedó retenida para financiar el crecimiento de la cartera de crédito y el capital regulatorio de las tres geografías: no hubo dividendo ni recompra. En el primer semestre de 2026 la compañía ejecutó su primera recompra, por US$500,4 millones, un importe marginal frente a la utilidad generada en el mismo período, por lo que no se modela una senda de reducción de acciones.

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

• Fundador al mando. Presidente del directorio y director ejecutivo desde la fundación en 2013, con el control societario y el horizonte largo que eso permite.
• Reinversión. Retiene la totalidad de la utilidad y la reinvierte en la cartera a retornos sobre el capital muy superiores a la vara del 10%.
• Gobernanza. El 88,3% de las acciones Clase B en manos del fundador concentra cerca del 74,4% del poder de voto y limita la influencia del resto.
• Retorno al accionista. Sin dividendo y con una primera recompra de US$500 millones en el primer semestre de 2026, marginal frente a la utilidad generada.

• Descuento de mercado emergente: cotiza en Nueva York pero el ciento por ciento de la operación está en Brasil, México y Colombia. Es el caso de manual de compradores ausentes por operar en un país distinto al de cotización, con el riesgo país y la tasa de referencia brasileña como filtro permanente de la demanda por el papel.
• El mercado adelanta el deterioro del ciclo de crédito: la morosidad a más de 90 días subió al 6,9% y la provisión por pérdida esperada llegó a US$6.642 millones en junio de 2026. El precio descuenta que ese deterioro siga, mientras el margen financiero ajustado por riesgo del 12,4% y el índice de eficiencia del 19,5% muestran que la unidad económica todavía absorbe la mora.
• La compañía reconoce presión de corto plazo sobre los costos operativos por la expansión internacional: el índice de eficiencia subió de 17,6% a 19,5% en el segundo trimestre de 2026, atribuido en parte al gasto inmobiliario y de comercialización y en parte a la inversión continuada en México y Colombia. El filing no publica resultado por país, así que no se puede cuantificar cuánto de la utilidad consolidada resta esa expansión, pero la dirección del efecto es consistente con inversión de crecimiento, no con debilidad del negocio maduro en Brasil.
• El crecimiento reportado en dólares se lee como inflado por el tipo de cambio y se descuenta entero, cuando la compañía informa 39% a moneda constante en el segundo trimestre de 2026 sobre el 50,3% reportado: el componente orgánico sigue siendo alto.

La fuente de la oportunidad no es un hecho puntual sino estructural: operar íntegramente en Brasil, México y Colombia mientras cotiza en Nueva York, lo que filtra la demanda del papel a través del riesgo país y la tasa de referencia brasileña, más allá de la evolución del propio negocio. Hay además hechos posteriores al cierre del ejercicio que el filing anual no contiene y que se declaran: el lanzamiento del banco en México en agosto de 2026 con 16 millones de clientes, la licencia bancaria plena en Brasil, la propuesta Croma para el segmento de mayores ingresos y el modelo propio NuFormer.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -9%/año (-36% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+22%/año, +175% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• Ciclo de crédito. El saldo moroso absoluto crece con la cartera y la provisión anticipa el deterioro, comprimiendo el resultado antes de que aparezca la pérdida.
• Tipo de cambio. Gana en reales y cotiza en dólares: la palanca que empujó el crecimiento reportado puede darse vuelta.
• Concentración de voto. Cerca del 74,4% del poder de voto en manos del fundador a través de las acciones Clase B.
• Regulación. Tres marcos regulatorios distintos, con reglas de capital y liquidez en endurecimiento y autorizaciones pendientes en México y Estados Unidos.
• Competencia. Bancos tradicionales y plataformas digitales replican los productos y comprimen el precio del crédito no garantizado.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  Foso amplio y ROTCE 26% sobre la vara del 10%, pero el margen es acotado (+37%) → excelente a precio justo.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa de crecimiento acelerado creciendo 25% a PEG 1.1 → barata para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  No aplica — la Magic Formula excluye financieras y reguladas (EBIT/EV no captura el apalancamiento operativo).

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta 4% vs nuestro 25%: la percepción es más pesimista que la realidad, con una fuente de descuento identificada.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -9%/año a 5a (pérdida material) → riesgo de pérdida permanente de capital.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso amplio, ensanchándose; fuentes: ventaja de costos, escala eficiente, costos de cambio, intangibles, efecto red → pasa las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  Para justificar el precio hay que descontar 4%, dentro de lo que proyectamos (25%) — la historia cierra con los números.