Waste Management (WM)

Rendimiento total a 5 años: 5,0%/año = 2,9% apreciación + 2,1% dividendo. El precio objetivo ($244) es ex-dividendo; los $24 de dividendos cobrados en 5 años se suman aparte.

Los métodos discrepan: uno ubica el valor a hoy sobre el precio ($212) y el otro por debajo.

Hoy — en valor: a $212 cotiza ~2,2% por debajo de su valor traído a hoy (~$217); el descuento es positivo pero no llega al margen de seguridad que exigimos (≥38%).

A 5 años — En valor: el precio objetivo ($244) más los dividendos rinden entre el piso del 4% y la rentabilidad media del 10% —un retorno razonable, aunque sin el margen de una gran inversión.

El puente: el rendimiento a 5 años supera la tasa libre de riesgo (4,5%) — pero el descuento no llega al margen de seguridad exigido (≥38%). Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$137.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($212) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El crecimiento implícito (6,0%/año) está en línea con nuestro caso base (4,5%/año) → el precio es coherente con la proyección.

Ese crecimiento implica ~$5 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$4,6 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Proyección año a año del escenario seleccionado. De cada año se derivan dos versiones del flujo: FCF de crecimiento (flujo operativo − capex total, el sobrante de caja) y FCF de mantenimiento (los owner earnings: lo que rinde el negocio si solo sostiene su capacidad). El flujo se devuelve casi en su totalidad (dividendo + recompra) o se redespliega en la operación, de modo que el EV queda estable y los múltiplos se comprimen porque crece la métrica, no por acumulación de caja. La valuación se realiza por Suma de las partes (EV/EBIT por segmento). En modo Editar se pueden ajustar revenue, márgenes, capex y los múltiplos de salida.

WM combina cuatro negocios de naturaleza distinta y se valúa por segmento, no con un múltiplo único sobre el consolidado. Collection and Disposal (recolección, vertederos, transferencia) es el núcleo capital-intensivo y aporta cerca del 93% del EBIT terminal proyectado, después de repartirle proporcionalmente el costo corporativo no asignado; cotiza a un múltiplo de infraestructura esencial (banda del arquetipo de residuos, 15-20x EV/EBIT) por la escasez de vertederos, la integración vertical y la baja concentración de clientes. Recycling Processing and Sales queda al piso de la banda de comodities (10x): sus ingresos dependen del precio de mercado de los reciclables (que cayó ~20% en 2025) y el segmento operó con pérdida operativa en 2025 por un cargo por deterioro de US$160 millones; la transición del esquema de rebate al de fee-for-service reduce esa exposición hacia adelante pero aún no se refleja en el margen. Renewable Energy, aunque chico, crece con el desarrollo de nuevas plantas de gas de vertedero y capta créditos regulatorios de combustible renovable y certificados de energía renovable; se valúa con un múltiplo de energía regulada (16x, banda de utility) por su carácter contractual. Healthcare Solutions (ex-Stericycle, adquirida en noviembre de 2024) todavía integra procesos y opera con margen negativo; se valúa con un múltiplo industrial conservador (13x) que refleja el riesgo de integración y litigios heredados. El año 1 de la senda de ingresos ancla en la guía del comunicado del segundo trimestre de 2026 (8-K del 28-jul-2026): ingresos totales de US$26,275-26,475 mil millones para el año calendario 2026, equivalente a un crecimiento de aproximadamente 4,6% desde los US$25.204 mil millones de 2025, con margen de EBITDA ajustado guiado de 31,0-31,2%. La empresa retomó la recompra de acciones en 2026 (US$1.003 millones en el primer semestre, tras haberla pausado casi por completo en 2025 mientras desapalancaba el balance post-adquisición de Stericycle) — se modela con una senda explícita de acciones en descenso (sharesPath) en vez de acumular caja, porque la reducción neta de acciones en circulación es material (cerca de 1%/año) y el exceso de flujo de caja libre retenido se redespliega en capex de crecimiento y adquisiciones complementarias ya incorporadas en la proyección de ingresos (reinvestsExcess). El puente de la caja usa la deuda neta real del balance (deuda total de US$23,4 mil millones menos caja de US$0,6 mil millones), porque este es un modelo a nivel de empresa (EV), no a nivel de patrimonio.

El múltiplo elevado de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata por sí sola hacia adelante (la métrica crece mientras el EV se mantiene aproximadamente plano). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—, de modo que la curva de valor muestra si la creación de valor se concentra en los primeros o en los últimos años. El retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $244 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $212, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $244 a 5 años más $24 de dividendos cobrados (el dividendo se suma al rendimiento, no al precio) y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $217. Frente al precio actual de mercado ($212), el margen de seguridad es 2,2% (cotiza por debajo del máximo → hay margen) y el rendimiento total a ese precio sería 5,0% anual.

• Método de valuación. Suma de las partes con múltiplo EV/EBIT propio por segmento, no un múltiplo único sobre el consolidado.
• Retorno total estimado. El retorno total anualizado a 5 años en el escenario base es +5%, incluyendo dividendo.
• Margen de seguridad. Cotiza cerca de su valor intrínseco, lejos del margen de seguridad exigido.
• Múltiplo del núcleo. Collection and Disposal se valúa a 18x EV/EBIT, en la parte media-alta de la banda del arquetipo de residuos.

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

• ✓ ROIC supera el costo de capital (~10%)
• ✓ CFROIC respalda al ROIC (104%, caja vs accruals)
• ✕ Balance sano (deuda corporativa baja)
• ✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

• Retorno sobre el capital. ROIC de 10,9% sobre el capital invertido real del balance, apenas sobre la vara del 10%.
• Generación de caja. El FCF (OCF menos capex) casi se duplicó de FY22 a TTM, de US$1,9 a US$3,6 mil millones.
• Compensación en acciones. El gasto en compensación accionaria es bajo (0,7% de los ingresos), sin la trampa de dilución de un negocio de alto SBC.
• Carga de goodwill. US$14,0 mil millones de goodwill en el balance, en gran parte de la adquisición de Stericycle, arrastra el ROIC medido sobre capital total.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El crecimiento de ingresos combina yield (precio) de recolección y disposición con volumen físico de residuos, más la contribución de adquisiciones complementarias y el desarrollo de nuevos proyectos de gas de vertedero para energía renovable. La internalización de residuos (uso de vertederos propios) es la palanca que traduce ese volumen en margen: cuanto mayor el porcentaje internalizado, mayor el margen consolidado por tonelada procesada.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (30-jun-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Ancla de guía. El año 1 de la senda usa la guía de ingresos de la propia compañía para 2026, no una extrapolación de la trayectoria histórica.
• Crecimiento del núcleo. Collection and Disposal crece a un ritmo moderado y estable, dominado por precio más que por volumen.
• Crecimiento de Renewable Energy. El segmento más chico crece más rápido, con EBITDA ajustada subiendo 32,5% interanual en el segundo trimestre de 2026.
• Volumen de recolección. El volumen de Collection and Disposal cayó 1,8% en el segundo trimestre de 2026, en parte por la reducción intencional de residencial de menor margen.

• Recurrencia del servicio. La recolección de residuos es un servicio no discrecional con contratos plurianuales.
• Concentración de clientes. El cliente más grande representó menos del 5% de los ingresos de 2025.
• Exposición a commodities. Recycling Processing and Sales depende directamente del precio de mercado de los reciclables.
• Diversificación de líneas. Cuatro segmentos de naturaleza y calidad distinta, con dos todavía sin rentabilidad de régimen estable.
• Pricing power del núcleo. El yield (precio) de Collection and Disposal se sostuvo entre 3,6% y 5,7% en los últimos períodos.

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

• ✕Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Deuda neta / EBITDA 3,1x
• !Cobertura de intereses (EBIT / intereses)5,1x
• –Liquidez (current ratio)sin dato
• ✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 104% del ROIC
• !Creación de valor (ROIC − vara del 10%)+1pp
• ✓Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Capex/D&A 1,0x
• !Float / capital de trabajoConsume caja $0,2 bn (WC positivo)
• ✓Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 0,7% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

• Apalancamiento. Deuda neta de US$22.799 millones, elevada tras la financiación de la adquisición de Stericycle.
• Liquidez de corto plazo. Caja de solo US$0,6 mil millones frente a US$1,1 mil millones de deuda corriente; depende del acceso continuo a mercados de crédito.
• Grado de inversión. El mantenimiento del grado de inversión depende de lograr la reducción de apalancamiento proyectada tras la adquisición.
• Generación de caja operativa. El flujo de caja operativo TTM (US$6,5 mil millones) cubre cómodamente el capex y el dividendo combinados.

• Continuidad de liderazgo. Jim Fish conduce la compañía desde 2016, con mandato largo y coherente.
• Disciplina de capital. La recompra se pausó durante el desapalancamiento post-Stericycle y se retomó recién cuando el balance lo permitió.
• Transparencia accionaria. El detalle de participación de directivos está pendiente del proxy DEF 14A por una limitación de formato en esta corrida.
• Ejecución de M&A grande. La integración de Stericycle todavía no cruza a margen operativo positivo casi dos años después del cierre.

• Compradores ausentes parcial: la adquisición de Stericycle diluyó el margen operativo consolidado desde su cierre (noviembre de 2024) y el mercado todavía no le da crédito completo a la sinergia de integración pendiente.
• Vendedores forzados en la lectura de corto plazo: el cargo de deterioro de US$160 millones en Recycling Processing and Sales y la pérdida operativa reportada en Healthcare Solutions son ambos no recurrentes o de integración, no reflejan la economía de régimen estable del negocio núcleo.
• El negocio núcleo (Collection and Disposal) sigue mostrando mejoras operativas consistentes —internalización creciente, yield de precio sostenido— que quedan parcialmente oscurecidas dentro del resultado consolidado por el arrastre de las piezas en integración.

La brecha entre percepción y realidad es moderada: no hay un colapso del negocio núcleo, sino una fase de integración de una adquisición grande que todavía no termina de reflejarse en el margen consolidado.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -8%/año (-34% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+10%/año, +63% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• Integración de Stericycle. Riesgo de ejecución concreto: sistemas ERP, cobranza, litigios heredados, todavía sin resolver casi dos años después del cierre.
• Desvío de residuos. El desvío estructural hacia reciclaje y compostaje erosiona el eslabón de mayor margen del negocio núcleo.
• Volatilidad de commodities y créditos. Recycling y Renewable Energy dependen de precios de mercado y políticas regulatorias fuera del control de la compañía.
• Cambios regulatorios ambientales. La designación de ciertas sustancias per- y polifluoroalquiladas (los llamados «químicos eternos») como sustancias peligrosas bajo CERCLA expone a mayores costos de remediación y litigio.
• Escasez de permisos de largo plazo. La misma barrera regulatoria que protege a la compañía hoy también limita su propia capacidad de expansión futura.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  Foso amplio y ROIC 11% sobre la vara del 10%, pero el margen es acotado (+2%) → excelente a precio justo.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa cíclica creciendo 5% a múltiplo/crecimiento 5.3 → cara para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  Earnings yield 4% (EBIT/EV) + ROIC 11% → queda fuera de la Magic Formula.

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta 6%, en línea con nuestro 5%: percepción y realidad alineadas.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -11%/año a 5a (pérdida material) → riesgo de pérdida permanente de capital.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso amplio, estable; fuentes: escala eficiente, ventaja de costos, intangibles, costos de cambio → pasa las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  El precio implica 6% vs nuestro 5%: coherente, pero en el extremo optimista del rango.