Freeport-McMoRan (FCX)

Freeport es el minero de cobre de mayor calidad accesible en EEUU: el mayor productor doméstico, con activos irremplazables de bajo costo (Grasberg, con cash cost de cobre negativo por el crédito de oro; Morenci; Cerro Verde), décadas de reservas y un pipeline de crecimiento grande. Está apalancado a una tesis secular del cobre genuina (electrificación + IA + oferta restringida). El negocio subyacente es sólido; el problema es el precio de entrada.

Un minero de commodity se valúa sobre earnings mid-cycle (a un precio de metal normalizado, no el spot) + P/NAV sobre reservas. Acá hay dos distorsiones que empujan en direcciones opuestas: el cobre y el oro están en máximos históricos (cobre spot ~$6/lb vs 3-yr avg $4,17 y precio de reservas de la empresa $3,25; oro con un pico de US$5.405/oz en enero de 2026) — lo que infla los earnings; pero el incidente de Grasberg deprime los volúmenes de corto plazo. La disciplina exige normalizar ambos: cobre a mid-cycle (~$4,50, el punto medio — arriba del precio incentivo y el 3-yr avg, reflejando la tesis secular, pero muy por debajo del spot; no extrapolar el pico, la regla de XOM) y el volumen a régimen (con el reinicio escalonado que el 10-K anticipa para el 2T-2026 como punto de partida, y una recuperación completa hacia ~2028 que es supuesto del analista, no guía de la empresa). El NCI se lleva ~47% del consolidado, así que se valúa la utilidad atribuible. A mid-cycle, la atribuible normalizada (+ crecimiento a 2030) es ~$3,4bn; a ~18× P/E (generoso — crédito por la vida de reservas + la tesis secular, pero bien debajo del 28-38× de SCCO/ANTO) da ~$29/acción → CAGR de precio de -18%.

No hay margen; hay lo contrario, y grande. A ~$79 el mercado paga el cobre near-peak ($6) + la recuperación plena de Grasberg + el crecimiento — todo junto. A mid-cycle disciplinado el valor (~$29) está bien debajo del precio → margen de seguridad fuertemente negativo. El veredicto es Sobrevalorado. ⚠️ Es una llamada dependiente casi enteramente del precio del cobre: el negocio es de calidad, pero la valuación descuenta que el cobre se quede en máximos históricos. Sensibilidad: a un mid-cycle más generoso (~$5,00) el descuento es menor; al spot ($6) está ~en valor — pero eso es apostar al pico. Incluso el escenario bull (cobre $6 sostenido + arancel + crecimiento) apenas llega al precio de hoy → perfil asimétrico a la baja. Si corrige a ~$40-45, el negocio de calidad se compra a mid-cycle.

Una cosa domina: el precio del cobre. Es un price-taker con alto apalancamiento operativo (+$330M de OCF por cada +$0,10/lb) — toda la tesis alcista vive o muere con el cobre. Si el supercycle se sostiene (déficit estructural + IA + electrificación), FCX está bien; si el cobre revierte a mid-cycle (recesión, o simplemente que se normalice el shock de oferta de Grasberg), el precio de la acción cae. Segundo: la recuperación de Grasberg — el 10-K anticipa el reinicio escalonado para el 2T-2026 (~78%/75% de las ventas de cobre/oro de PTFI de 2026 en el 2º semestre), sin fecha de capacidad plena fijada por la empresa; nuevos retrasos golpean directo al volumen y al modelo. Tercero: la investigación pendiente de la SEC y el DOJ sobre las revelaciones del smelter de PTFI, hoy sin provisión contable ni resultado conocido. Cuarto: los variables pivote — el arancel de EEUU al cátodo refinado (pendiente, sería un viento de cola directo) y la extensión de la licencia de Indonesia (MOU no definitivo). Es un gran activo a precio de pico del ciclo.