Medtronic plc (MDT)

Rendimiento total a 5 años: 9,5%/año = 6,6% apreciación + 2,9% dividendo. El precio objetivo ($126) es ex-dividendo; los $15 de dividendos cobrados en 5 años se suman aparte.

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $164 · Múltiplos $115) supera el precio de mercado ($92).

Hoy — en valor: a $92 cotiza ~19,9% por debajo de su valor traído a hoy (~$115); el descuento es positivo pero no llega al margen de seguridad que exigimos (≥38%).

A 5 años — En valor: el precio objetivo ($126) más los dividendos rinden entre el piso del 4% y la rentabilidad media del 10% —un retorno razonable, aunque sin el margen de una gran inversión.

El puente: el rendimiento a 5 años supera la tasa libre de riesgo (4,5%) — pero el descuento no llega al margen de seguridad exigido (≥38%). Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$73.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($92) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El mercado descuenta menos crecimiento (-6,9%/año) del que proyectamos (5,7%/año) → si el caso base se cumple, hay margen: la percepción es más pesimista que la realidad estimada.

Ese crecimiento implica ~$5,1 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$9,7 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Proyección año a año del escenario seleccionado. De cada año se derivan dos versiones del flujo: FCF de crecimiento (flujo operativo − capex total, el sobrante de caja) y FCF de mantenimiento (los owner earnings: lo que rinde el negocio si solo sostiene su capacidad). El flujo se devuelve casi en su totalidad (dividendo + recompra) o se redespliega en la operación, de modo que el EV queda estable y los múltiplos se comprimen porque crece la métrica, no por acumulación de caja. La valuación se realiza por NOPAT (EV/NOPAT). En modo Editar se pueden ajustar revenue, márgenes, capex y los múltiplos de salida.

Tecnología médica diversificada. El modelo se arma a nivel de empresa: el múltiplo va sobre el resultado operativo después de impuestos, que es pre-interés, así que la caja e inversiones de corto plazo (US$8.819 millones) y la deuda (US$24.676 millones) entran en el puente y el fondeo se cobra una sola vez. La lente de valor presente, en cambio, corre a nivel del patrimonio, sobre la utilidad ajustada que la propia compañía declara: por eso su caja neta va en cero y ahí no hay puente. La serie de margen del modelo está en base ajustada y no GAAP, y eso importa al leerla: al 31 de julio de 2026 el resultado operativo ajustado del año móvil es de US$9.155 millones sobre ingresos de US$37.541 millones, o sea 24,4%, prácticamente idéntico al 24,35% con que venía el modelo — el margen GAAP de la misma ventana es 18,1%, y la brecha es amortización de intangibles de adquisiciones, reestructuración y cargos de litigio. Año-0 = TTM cerrado el 31 de julio de 2026, incorporado del 8-K de resultados del primer trimestre fiscal 2027. El año 1 baja de +5,0% a +4,5% aunque el año móvil creció +9,8%, y la razón es una sola: el primer trimestre fiscal 2027 tuvo una semana fiscal extra que la propia compañía cuantifica en ~US$570 millones de crecimiento orgánico. Ese trimestre queda dentro del año-0 y fuera de la ventana +1a, que además lapea contra él con una semana menos. Con la guía elevada de fiscal 2027 —crecimiento orgánico de 7,25% a 7,75%, subida de 50 puntos básicos, y utilidad diluida ajustada por acción de US$5,94 a 6,00— los tres trimestres restantes del ejercicio crecen ~5,6% sobre su comparable, y sobre ellos la ventana suma un primer trimestre fiscal 2028 de trece semanas contra catorce: el resultado es ~+4,5%. El año 2 rebota a ~5,3% al liberarse de ese lapeo (excepción de rebote de la regla de desaceleración, declarada acá) y desde ahí decelera hacia +4,4% al año 5. La segunda ancla de la guía fija el margen: los US$5,97 por acción del punto medio sobre ~1.285 millones de acciones implican una utilidad ajustada de ~US$7.671 millones, o sea un margen neto ajustado de ~19,5%, levemente por debajo del 19,6% del año móvil, porque la compañía guía ~US$250 millones de aranceles nuevos para fiscal 2027 contra los ~US$185 millones de fiscal 2026. Por eso el margen del año 1 no expande y recién se recupera hacia ~20,5% al año 5. El múltiplo de salida base (17,5x) está en la parte baja de la banda de tecnología médica de calidad (16x-22x), disciplinado por un retorno sobre el capital invertido de 8,1%, todavía por debajo de la vara del 10%. El retorno incremental no se publica en esta ventana: el capital invertido cayó de US$68,2 mil millones a US$66,1 mil millones con el repago de deuda del trimestre, y un cociente con el denominador en contracción no mide compounding. La caja no se acumula y no se modela senda de acciones: el conteo diluido apenas bajó de 1.287,1 a 1.285,1 millones en el año, muy por debajo del umbral de materialidad.

El múltiplo elevado de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata por sí sola hacia adelante (la métrica crece mientras el EV se mantiene aproximadamente plano). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—, de modo que la curva de valor muestra si la creación de valor se concentra en los primeros o en los últimos años. El retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $126 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $92, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $126 a 5 años más $15 de dividendos cobrados (el dividendo se suma al rendimiento, no al precio) y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $115. Frente al precio actual de mercado ($92), el margen de seguridad es 19,9% (cotiza por debajo del máximo → hay margen) y el rendimiento total a ese precio sería 9,5% anual.

• Múltiplo vs la banda. Cotiza a ~18× el resultado operativo ajustado después de impuestos — debajo de la banda de tecnología médica de calidad (16-22×).
• Comparables. El descuento frente a pares de tecnología médica diversificada es marcado; en parte se justifica por el retorno sobre el capital invertido más débil y los aranceles nuevos, pero no en su totalidad.
• Margen de seguridad. Base 5a ~$126 vs precio ~$92 → rendimiento total +9%/año. Cotiza cerca de su valor intrínseco, lejos del margen de seguridad exigido.

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

• ✕ ROIC supera el costo de capital (~10%)
• ✓ CFROIC respalda al ROIC (137%, caja vs accruals)
• ✓ Balance sano (deuda corporativa baja)
• ✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

• ROIC vs la vara del 10%. Retorno sobre el capital invertido a nivel agregado ~7% — debajo de la vara, lastrado por el goodwill heredado de adquisiciones pasadas (~$42,6bn en el balance).
• Margen y estabilidad. Margen operativo GAAP ~17,8% (TTM), presionado por aranceles y cargos declarados; la utilidad ajustada no-GAAP (~19,6% de margen) es más representativa de la economía subyacente.
• Calidad de la caja. El flujo de caja libre reportado (~$5,4bn) es consistente con la utilidad ajustada declarada por la compañía (owner earnings ~$7,1bn) — la utilidad está mayormente respaldada por caja real.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El MD&A no desagrega el crecimiento de cada segmento en volumen vs. precio/mix — solo declara, de forma cualitativa, que el aumento vino del negocio en la mayoría de las líneas más 'impactos de fluctuaciones cambiarias' en los cuatro segmentos, sin cuantificar el componente cambiario. Cardiovascular es el motor (39% del ingreso, +12%, con nuevas plataformas de ablación); Diabetes/MiniMed (9%, +13%) está en proceso de separación (Medtronic retiene ~90% tras la salida a bolsa parcial de marzo de 2026) y dejará de consolidarse en el futuro.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (31-jul-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Real, no nominal. El crecimiento reportado del último año (+8,4%) incluye un viento de cola cambiario y un ajuste puntual en Italia, ninguno cuantificado por la compañía — el ritmo real de la trayectoria de tres años es más moderado (~5%).
• Motor del crecimiento. Cardiovascular (39% del ingreso, +12%) es el motor, con nuevas plataformas de ablación; Neurociencia y Quirúrgico Médico crecen a un ritmo más moderado (+4% y +5%).
• Deceleración y ciclo. La utilidad ajustada por acción creció apenas +0,6% interanual pese al aumento de ventas, presionada por aranceles nuevos — una señal de que el crecimiento de ingresos no se tradujo en crecimiento de utilidad este año.

• Relevante en 10 años (recurrencia). Dispositivos médicos implantables y equipos de capital con consumibles de reposición recurrente — demanda ligada a demografía y volumen de procedimientos, no a moda. Recurrencia alta.
• Poder de precio. Mixto: el crecimiento reciente viene sobre todo del volumen y de un viento de cola cambiario, no de un precio/mix fuerte y sostenido; la consolidación de compradores hospitalarios limita el margen de maniobra.
• Moat y su dirección. Foso amplio (patentes, escala, barreras regulatorias) y estable, sin señales claras de ensanchamiento ni de erosión estructural.
• Ciclo del capital. Sector con barreras regulatorias altas (aprobaciones FDA, reglamento europeo) que limitan la entrada de nuevo capital; el riesgo competitivo es de consolidación entre rivales establecidos, no de nuevos entrantes.

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

• ✓Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Caja neta $0 bn
• ✓Cobertura de intereses (EBIT / intereses)9,4x
• –Liquidez (current ratio)sin dato
• ✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 137% del ROIC
• ✕Creación de valor (ROIC − vara del 10%)-2pp
• ✓Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Capex/D&A 0,6x — sin sobre-inversión
• –Float / capital de trabajoWC neutral
• ✓Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 1,3% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

• Apalancamiento. Deuda neta ~$18,7bn — manejable, con acceso a mercado de deuda de grado de inversión (emisiones recientes en euros).
• Cobertura y caja. El flujo de caja libre (~$5,4bn) cubre holgado el dividendo (~$3,6bn); liquidez adicional de ~$9,2bn entre caja e inversiones de corto plazo.
• Litigio impositivo. El litigio de precios de transferencia con el fisco estadounidense (años fiscales 2005-2006) sigue sin resolverse casi dos décadas después — un pasivo contingente no acreditado en el balance.

Cómo entra la caja y cómo se despliega. En verde, la caja propia (el owner-FCF que el negocio genera y reinvierte); en gris, el float y el crédito — plata de clientes y de fondeo, que no es del accionista.

El dividendo es la prioridad de la asignación de capital (52% del capital desplegado en el último año fiscal, con 49 años consecutivos de aumento); el capex ronda el 27%; la recompra (15%) se redujo con fuerza frente al año anterior; el M&A es marginal (6%, adquisiciones puntuales). La separación en curso del negocio de Diabetes/MiniMed es la decisión de asignación de capital más relevante del período.

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

• Skin in the game. El directorio y los ejecutivos poseen el 0,27% en conjunto (DEF 14A de agosto de 2026) — participación baja, habitual en una compañía de esta escala; los mayores tenedores son gestoras indexadas (Vanguard 9,1%, BlackRock 8,7%).
• Asignación de capital. El dividendo (52% del capital desplegado, 49 años de aumento) es la prioridad; la recompra se redujo con fuerza; el M&A es marginal. La separación de Diabetes/MiniMed es la decisión estructural más relevante del período.
• Integridad / normalización. Reconciliación GAAP a no-GAAP detallada y consistente año a año; la compañía declara con transparencia los cargos de reestructuración, litigios y aranceles.

• Aranceles nuevos y cuantificados (~$185 millones en el último año fiscal, con otra guía de ~$250 millones para el próximo) presionan el margen justo cuando el mercado esperaba una recuperación — una fuente de descuento real, no solo percibida.
• La separación en curso del negocio de Diabetes/MiniMed (~90% retenido tras la salida a bolsa parcial) agrega incertidumbre de ejecución sin una fecha de cierre definitiva.
• El litigio histórico con el fisco estadounidense por precios de transferencia (años fiscales 2005-2006) sigue sin resolverse casi dos décadas después, tras ser remitido de nuevo al tribunal fiscal en septiembre de 2025 — una cola legal que pesa sobre la narrativa aunque no esté cuantificada.

Hay una combinación real de motivos: costos nuevos y cuantificados (aranceles), incertidumbre de ejecución (la separación de Diabetes) y una cola legal de larga data (el litigio impositivo). No es un caso de percepción exagerada sin fundamento — el descuento frente a pares como Stryker o Abbott responde en parte a un retorno sobre el capital invertido (~7% a nivel agregado) por debajo de la vara del 10%, lastrado por el goodwill heredado de adquisiciones pasadas.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en ~0%/año (+1% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+14%/año, +96% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• Aranceles. ~$185 millones de impacto en el último año fiscal, con otra guía de ~$250 millones para el próximo — un costo estructural nuevo y todavía en evolución.
• Litigio impositivo (Puerto Rico). Casi dos décadas sin resolverse; remitido de nuevo al tribunal fiscal en septiembre de 2025. Un fallo adverso tendría, según la propia compañía, un impacto material.
• Separación de Diabetes/MiniMed. La compañía retiene ~90% tras la salida a bolsa parcial de marzo de 2026; la separación completa está prevista para el próximo año fiscal pero sin condiciones ni plazo garantizados.
• Calidad regulatoria / litigios de producto. Riesgo estructural de cualquier fabricante de dispositivos médicos implantables: retiros, alertas de seguridad y demandas de responsabilidad de producto, con el reglamento europeo de dispositivos médicos ampliándose hasta 2027-2028.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  No pasa la compuerta de calidad: ROIC 8% no supera la vara del 10%.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa sólida creciendo 6% a múltiplo/crecimiento 3.1 → cara para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  Earnings yield 6% (EBIT/EV) + ROIC 8% → queda fuera de la Magic Formula.

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta -7% vs nuestro 6%: la percepción es más pesimista que la realidad, con una fuente de descuento identificada.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -3%/año, techo al favorable +12%/año a 5a: asimetría razonable, sin un colchón amplio.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso amplio, estable; fuentes: costos de cambio, intangibles, escala eficiente, ventaja de costos → pasa las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  Para justificar el precio hay que descontar -7%, dentro de lo que proyectamos (6%) — la historia cierra con los números.