STMicroelectronics N.V. (STM)

Rendimiento total a 5 años: 2,6%/año = 2,0% apreciación + 0,7% dividendo. El precio objetivo ($58) es ex-dividendo; los $2 de dividendos cobrados en 5 años se suman aparte.

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $48 · Múltiplos $48) está por debajo del precio de mercado ($52).

Hoy — cara, sin margen de seguridad: a $52 cotiza ~9,3% por encima de su valor traído a hoy (~$48); el retorno esperado ni siquiera alcanza la tasa libre de riesgo (4,5%).

A 5 años — Preserva valor: el precio objetivo ($58) más los dividendos rinden lo justo para preservar el capital nominal, por debajo del piso exigido del 4%.

El puente: el rendimiento a 5 años queda por debajo de la tasa libre de riesgo (4,5%) — por eso ni siquiera hay descuento sobre el valor a hoy. Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$30.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($52) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El precio descuenta un crecimiento (7,0%/año) superior al de nuestro caso base (5,0%/año) → está valuado para un escenario exigente y deja poca holgura ante una deceleración.

Ese crecimiento implica ~$2,1 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$2 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

Proyección año a año del escenario seleccionado. De cada año se derivan dos versiones del flujo: FCF de crecimiento (flujo operativo − capex total, el sobrante de caja) y FCF de mantenimiento (los owner earnings: lo que rinde el negocio si solo sostiene su capacidad). El flujo se devuelve casi en su totalidad (dividendo + recompra) o se redespliega en la operación, de modo que el EV queda estable y los múltiplos se comprimen porque crece la métrica, no por acumulación de caja. La valuación se realiza por EV/NOPAT. En modo Editar se pueden ajustar revenue, márgenes, capex y los múltiplos de salida.

Año-0 = ventana de doce meses cerrada el 27 de junio de 2026, armada por niveles: ejercicio 2025 del informe anual más el primer semestre de 2026 menos el primer semestre de 2025 (ingresos 11.800 + 6.582 − 5.283 = 13.099; resultado operativo 175 + 257 − (−130) = 562, o sea 4,3%; utilidad atribuible 166 + 259 − (−41) = 466). La compañía presenta informe anual y publica sus trimestres por comunicado, que no lleva datos etiquetados, así que la ventana no se puede leer de la base estructurada: se compone de los estados de tres y seis meses del comunicado del 23 de julio de 2026. Inversión de capital: el concepto etiquetado de pagos por propiedad, planta y equipo está abandonado desde 2010, así que la inversión se toma del estado de flujo de efectivo y del propio comunicado (inversión neta de 409 millones en el trimestre contra 465 un año antes). La ventana cierra con flujo operativo de 2.259 millones e inversión neta de 1.567 millones (Net Capex publicado, que incluye los anticipos de subsidios de capital asignados a activo fijo), o sea 692 millones de flujo libre antes de la adquisición; el flujo libre publicado de −261 millones incluye una salida de 895 millones por la compra del negocio de sensores microelectromecánicos de NXP en el primer trimestre de 2026, o sea capital de expansión y adquisición, no deterioro operativo. La depreciación y amortización del año-0 usa el ejercicio 2025 (1.854 millones) porque el comunicado publica sólo trimestres y no da el primer trimestre de 2025 comparable: se declara en vez de estimarse. Tasa impositiva 18,1% = la tasa efectiva anual estimada antes de partidas discretas para 2026 que la compañía publica en la nota de impuesto a las ganancias del informe intermedio del primer semestre de 2026 (contra 19,3% real de 2025 antes de partidas discretas). El cargo reportado de 40 millones sobre un resultado antes de impuestos de 308 en el semestre da 13,0%, pero es un cociente contaminado por partidas discretas y no la tasa normalizada; la efectiva del ejercicio 2025 (220 sobre 400, o sea 55%) es un artefacto todavía mayor, de un resultado antes de impuestos casi nulo. Normalización a mitad de ciclo: el margen operativo de los últimos nueve ejercicios corre 12,0 · 14,5 · 12,6 · 12,9 · 19,0 · 27,5 · 26,7 · 12,6 · 1,5 por ciento, con promedio 15,5%. La senda del caso base converge a ese punto medio, no al piso de 2025 ni al pico de 2022-2023, y el múltiplo de salida queda en el piso de la banda del arquetipo de semiconductores. Inversión de mantenimiento por Greenwald: con los ingresos recuperando desde el piso, el exceso de inversión sobre la depreciación compra capacidad (obleas de 300 milímetros en Crolles y Agrate, carburo de silicio en Catania), así que el mantenimiento se fija en el 82% de la inversión total y queda por debajo de la depreciación en el año-0, que es lo que corresponde a un ejercicio de sub-inversión. Deuda y acciones: el conteo diluido subió de 893,9 a 928,0 millones entre los dos trimestres. El salto es la vuelta a resultado positivo del trimestre —que readmite toda la dilución de premios en acciones, warrants y convertibles que en el trimestre en pérdida se excluía por antidilutiva— más la dilución del convertible nuevo de 1.500 millones en dos tramos (2031 y 2033) emitido el 23 de junio de 2026, no el rescate anticipado anunciado del convertible de 750 millones con vencimiento 2027 (un rescate retira dilución potencial, no la agrega). La deuda del puente es la financiera total de 4.025 millones, sin excepción por el tramo en rescate —que al 27 de junio de 2026 sigue dentro de la deuda financiera total, clasificado en el corto plazo—, contra una liquidez total de 6.032, o sea una posición financiera neta de 2.007. No se modela recompra: el conteo está subiendo, y la dilución por compensación en acciones ya la expensa la métrica. El excedente se redespliega: la posición financiera neta ajustada corre 2.311 · 2.265 · 2.456 · 1.686 · 1.701 millones en los últimos cinco trimestres, o sea plana a la baja mientras la compañía invierte, adquiere y reparte, así que la caja no se acumula. Participación no controladora: 14 millones sobre 166 en el ejercicio deprimido de 2025, pero 9 sobre 268 en el primer semestre de 2026, o sea 3,4% en términos normalizados; toda la valuación corre sobre lo atribuible a la matriz.

El múltiplo elevado de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata por sí sola hacia adelante (la métrica crece mientras el EV se mantiene aproximadamente plano). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—, de modo que la curva de valor muestra si la creación de valor se concentra en los primeros o en los últimos años. El retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $58 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $52, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Con un precio objetivo de $58 a 5 años más $2 de dividendos cobrados (el dividendo se suma al rendimiento, no al precio) y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $48. Frente al precio actual de mercado ($52), el margen de seguridad es -9,3% (cotiza por encima del máximo → se paga prima) y el rendimiento total a ese precio sería 2,6% anual.

• Múltiplo de entrada. Se compra hoy a 101× sobre una métrica de piso de ciclo. El número no es interpretable como caro o barato en términos estáticos: es el efecto de un denominador deprimido.
• Múltiplo a cinco años. Se comprime a 16× con la métrica del año terminal: esa compresión es la totalidad de la tesis y depende de que el margen llegue al punto medio del rango histórico.
• Múltiplo de salida. Piso de la banda del arquetipo de semiconductores, por ciclicidad, foso estrecho y un retorno sobre el capital que a mitad de ciclo apenas supera la vara del 10%.
• Retorno estimado. +3% anual a cinco años a $52, con +2% de apreciación y +1% de dividendo.
• Abanico de escenarios. El adverso rinde +3% anual y el favorable +3%: la dispersión es la de un cíclico, y la asimetría no favorece al comprador a este precio.
• Rendimiento del dividendo. 0,7% a precio de mercado, con una cobertura holgada a mitad de ciclo pero ajustada sobre la utilidad de la ventana actual.

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

• ✕ ROIC supera el costo de capital (~10%)
• ✓ CFROIC respalda al ROIC (214%, caja vs accruals)
• ✓ Balance sano (deuda corporativa baja)
• ✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

• Retorno sobre el capital. 2,9% en la ventana actual, muy por debajo de la vara del 10%; a mitad de ciclo, con el margen en el punto medio del rango histórico, se ubica alrededor del 13%.
• Generación de caja. Flujo operativo de US$2.259M en la ventana, apenas 3,1% por debajo de la ventana equivalente anterior pese al derrumbe del resultado operativo.
• Conversión de caja. El flujo libre publicado es negativo (US$-261M) pero incluye US$895M de adquisición; sin ella queda en US$634M positivos.
• Compensación en acciones. US$193M en 2025, el 1,6% de los ingresos. Se expensa dentro del resultado operativo, que es la métrica de valuación, así que no hay doble contabilidad.
• Previsibilidad. Baja: el margen operativo recorrió de 1,5% a 27,5% en nueve ejercicios. Es la razón por la que el múltiplo de salida se fija en el piso de su banda.
• Intensidad de capital. Inversión de capital cerca del 20% de los ingresos entre 2023 y 2025 y depreciación creciendo 52% desde 2022: cada punto de subutilización se paga caro.

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

El motor de ingresos de un fabricante de semiconductores se descompone en volumen por precio de venta promedio, y la compañía publica los dos. En 2025 los volúmenes cayeron aproximadamente 5% y los precios promedio 6%, con el daño concentrado en potencia y discretos (precios 29% más bajos). El ciclo se lee mejor en la relación entre la depreciación y el resultado operativo: la primera creció 52% entre 2022 y 2025 mientras el segundo caía 96%, que es la definición de un negocio capital-intensivo atrapado en la subutilización. La recuperación se mide por el mismo par, en la dirección contraria.

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (27-jun-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

• Trayectoria de ingresos. Pico de US$17.286M en 2023, piso de US$11.800M en 2025 y giro a US$13.099M en la ventana al 27 de junio de 2026.
• Guía vigente. Tercer trimestre de 2026 en US$3.700M de ingresos y 37,0% de margen bruto en el punto medio, con bandas de 350 y 200 puntos básicos.
• Pata estructural nueva. Centros de datos: ambición elevada a por encima de US$1.000M para 2026 y bastante por encima de US$2.000M para 2027, según el comunicado del 23 de julio de 2026; las comunicaciones satelitales de órbita baja son la segunda pata nueva declarada.
• Crecimiento por adquisición. La compra del negocio de sensores microelectromecánicos de NXP por US$895M en el primer trimestre de 2026 suma producto, no sólo capacidad.
• Volumen contra precio. En 2025 los dos empujaron en contra: volúmenes 5% abajo y precios promedio 6% abajo. El giro del segundo trimestre de 2026 es por volumen, no por precio.
• Pista de reinversión. Inversión de capital guiada en US$2.000M a US$2.200M para 2026, dirigida a obleas de 300 milímetros y carburo de silicio: hay dónde poner el capital.

• Recurrencia de la demanda final. Automotriz e industrial son los mercados principales, pero el propio informe anual describe la industria con ciclos de vida de producto cortos y erosión de precios significativa, y advierte que la estrategia de producto de los clientes puede cambiar con especificaciones de corto plazo.
• Producto diferenciado o de referencia. Mezcla: los microcontroladores y los sensores son diferenciados; los discretos de potencia se comportan como producto de referencia, con precios promedio 29% más bajos en 2025.
• Poder de fijación de precios. Ausente en el consolidado: los precios promedio cayeron 6% en 2025 y la compañía atribuye la caída a mezcla desfavorable y precios de venta más bajos.
• Apalancamiento operativo. Muy alto y de doble filo: el resultado operativo cayó 96% entre 2022 y 2025 con ingresos 27% menores. La misma palanca opera al alza en la recuperación.
• Comportamiento en la contracción. El ejercicio 2025 fue una contracción severa: margen operativo de 1,5% y US$376M de cargos. La compañía se mantuvo con resultado neto positivo y posición financiera neta positiva.
• Participación y tendencia. El informe anual no publica participación de mercado verificable frente a terceros; se omite la afirmación en vez de estimarla.

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

• ✓Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Caja neta $2 bn
• ✓Cobertura de intereses (EBIT / intereses)9,9x
• –Liquidez (current ratio)sin dato
• ✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 214% del ROIC
• ✕Creación de valor (ROIC − vara del 10%)-7pp
• ✓Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Capex/D&A 0,8x — sin sobre-inversión
• !Float / capital de trabajoConsume caja $0 bn (WC positivo)
• !Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 1,5% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

• Liquidez. US$6.032M entre efectivo, depósitos de corto plazo y títulos negociables al 27 de junio de 2026, más US$1.191M equivalentes de líneas comprometidas sin usar.
• Deuda. US$4.025M de deuda financiera total tras la emisión del convertible de US$1.500M; el informe declara que no impone razones financieras mínimas.
• Posición neta. Positiva en US$2.007M, aunque bajó desde US$2.789M al cierre de 2025 por la adquisición y la inversión de capital.
• Inventario. US$3.190M al cierre del segundo trimestre de 2026, prácticamente sin cambio contra los US$3.170M del trimestre anterior.
• Subsidios de capital. US$306M de anticipos recibidos por subsidios de capital cuya inversión todavía no se ejecutó (posición financiera neta ajustada de US$1.701M): financiamiento sin costo para la expansión en curso.

Cómo entra la caja y cómo se despliega. En verde, la caja propia (el owner-FCF que el negocio genera y reinvierte); en gris, el float y el crédito — plata de clientes y de fondeo, que no es del accionista.

Reparto de los usos de caja de la ventana de doce meses al 27 de junio de 2026: inversión de capital neta US$1.567M, compra del negocio de sensores microelectromecánicos de NXP US$895M, recompra de acciones US$367M y dividendos US$321M, sobre un total de US$3.150M. Prácticamente la mitad va a capacidad propia y algo más de una cuarta parte a la adquisición; el retorno al accionista se queda en poco más de una cuarta parte. Es el reparto de una compañía en plena transformación de su mapa industrial, no el de una que devuelve caja.

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

• Asignación de capital. Del uso de caja de la ventana, la mitad fue a capacidad propia y algo más de una cuarta parte a la adquisición del negocio de sensores de NXP; el retorno al accionista quedó por debajo de una cuarta parte.
• Alineación. El control lo ejerce un vehículo de los estados francés e italiano con el 27,5% del capital, y el informe advierte que sus intereses políticos pueden diferir de los del resto de los accionistas.
• Franqueza. El informe cuantifica los cargos con detalle (US$189M de deterioro, US$176M de reestructuración y US$11M de costos de discontinuación) y publica el volumen y el precio por segmento.
• Política de retorno. Dividendo elevado de US$0,24 a US$0,36 en 2024 y sostenido en el peor ejercicio del ciclo, con recompra estable en torno a US$350M-US$370M anuales.

• Compradores ausentes por fondo del ciclo: el ejercicio 2025 cerró con un margen operativo de 1,5% y US$376M de cargos de deterioro y reestructuración, así que el múltiplo sobre la utilidad reportada se ve absurdo y ahuyenta a quien mira la foto estática.
• Flujo de caja libre deprimido por inversión voluntaria y por una adquisición: la ventana de doce meses cierra en US$-261M, que incluye US$895M pagados por el negocio de sensores microelectromecánicos de NXP y una inversión de capital neta de US$1.567M sobre una depreciación de US$1.854M.
• El precio ya incorporó buena parte del giro: la acción recorrió gran parte de su rango de las últimas cincuenta y dos semanas desde el mínimo, de modo que la discrepancia entre percepción y realidad se comprimió.

La sección se lee al revés que en un caso de oportunidad: el mercado ya está pagando la recuperación. Como evento posterior al cierre del ejercicio se declara la emisión, en el segundo trimestre de 2026, de un convertible de US$1.500M en dos tramos con vencimientos 2031 y 2033, y el anuncio del rescate anticipado del convertible de US$750M con vencimiento 2027. El conteo diluido subió de 893,9 a 928,0 millones de acciones por la vuelta a resultado positivo del trimestre —que readmite toda la dilución antes excluida por antidilutiva en el trimestre en pérdida— y por la dilución del convertible nuevo emitido el 23 de junio de 2026, no por el rescate anunciado, que retira dilución potencial. También se declara la compra del negocio de sensores microelectromecánicos de NXP por US$895M, pagada en el primer trimestre de 2026.

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -13%/año (-50% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+13%/año, +87% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

• Ciclicidad de la industria. El informe la lista como riesgo propio: el exceso de capacidad instalada erosiona precios y deja inventario alto. El ejercicio 2025 es la prueba, con el margen operativo en 1,5%.
• Aranceles y barreras comerciales. El informe menciona la amenaza de un arancel del 100% sobre chips importados por Estados Unidos y una investigación bajo la Sección 232 abierta en abril de 2025.
• Calce de capacidad con demanda. En la contracción los clientes no ordenan con anticipación y el pronóstico se vuelve difícil; en la expansión la demanda puede superar la capacidad por el tiempo de reacción necesario.
• Competencia y consolidación. El informe describe los mercados como intensamente competitivos y anticipa consolidación vertical y horizontal entre proveedores, competidores y clientes.
• Accionista de control estatal. El 27,5% del capital en un vehículo de los estados francés e italiano, con el propio informe advirtiendo sobre el conflicto de interés potencial y la posibilidad de venta de la participación.
• Dependencia de financiamiento público. Los proyectos de Crolles, Catania y Agrate se apoyan en programas de apoyo estatal; el informe advierte que sus objetivos pueden no cumplirse.

El marco analítico de cada referente aplicado a nuestros datos.

• Buffett / Graham Calidad + margen de seguridad

  No pasa la compuerta de calidad: ROIC 3% no supera la vara del 10%.

• Peter Lynch Crecimiento a precio razonable (GARP)

  Empresa sólida creciendo 5% a múltiplo/crecimiento 20.2 → cara para su crecimiento.

• Joel Greenblatt Barata y de alto retorno (Magic Formula)

  Earnings yield 1% (EBIT/EV) + ROIC 3% → queda fuera de la Magic Formula.

• Howard Marks Percepción vs realidad + ciclo

  El precio descuenta 7%, en línea con nuestro 5%: percepción y realidad alineadas.

• Seth Klarman Protección del capital (escenario adverso)

  Piso al escenario adverso -14%/año a 5a (pérdida material) → riesgo de pérdida permanente de capital.

• Pat Dorsey Fuerza del foso (Five Rules)

  Foso estrecho, estable; fuentes: costos de cambio, escala eficiente, intangibles → pasa parcialmente las Five Rules.

• Aswath Damodaran Expectativas implícitas del precio

  El precio implica 7% vs nuestro 5%: coherente, pero en el extremo optimista del rango.