Waste Connections (WCN)

Industrial / Servicios ambientales

Tercer operador de residuos sólidos de Norteamérica, con foso construido sobre la escasez de permisos de vertederos y contratos de franquicia exclusivos, que compone valor mediante adquisiciones tuck-in continuas; cotiza hoy a un múltiplo de entrada muy por encima de la banda histórica del sector, lo que exige que el veredicto se lea con ese descuento en la mesa.

Moat Compounder estima el valor intrínseco de Waste Connections (WCN) en $145 por acción a cinco años. Con la acción en $153,71 al cierre del 2026-10-12, el rendimiento total esperado es de 0,1% anual: preserva valor. El análisis incorpora 10-K FY2025 y DEF 14A 2026 (proxy). Análisis fechado al 2026-07-23.

Precio: $153,71
Valor intrínseco (5a, base): $145
Rendimiento total anual (5a): 0,1%
Estado (nominal): Preserva valor
Margen de seguridad: Sin margen

Lo esencial

Tercer mayor operador de residuos sólidos de Norteamérica, con estrategia deliberada de nichos secundarios y rurales de baja competencia en vez de las grandes áreas metropolitanas.
Foso apoyado en 114 vertederos propios u operados (vida útil remanente promedio ~31 años) y contratos de franquicia/certificados exclusivos de varios años, con adquisiciones tuck-in como motor de crecimiento continuo (19 en 2025 por US$966,8M).
El múltiplo de entrada actual (EV/EBIT 26×) cotiza muy por encima de la banda del arquetipo de residuos (15-20×), así que el veredicto de Preserva valor refleja compresión de múltiplo, no debilidad del negocio.

Fuente 10-K FY2025 31-dic-2025 ·DEF 14A 2026 (proxy) 2-abr-2026 ·8-K resultados Q2 2026 22-jul-2026 ·8-K (notas por C$700 millones) 04-ago-2026 ·424B5 (uso de fondos: repago de la línea revolvente) 29-jul-2026

Salud: En vigilancia

Precio $154 al cierre del 2026-10-12Market Cap $39 bnEnterprise Value $48,2 bnDeuda neta $9,2 bnEV/EBIT (hoy) 25,6x

Valor intrínseco — dos métodos de valuación

Sin margen de seguridad

Precio de mercado

$154

DCF valor a hoy

$95

-38,5% vs precio

Múltiplos valor a hoy

$125

-19,0% vs precio

Rendimiento total a 5 años: 0,1%/año = -1,2% apreciación + 1,3% dividendo. El precio objetivo ($145) es ex-dividendo; los $9 de dividendos cobrados en 5 años se suman aparte.

Por ambos métodos, el valor a hoy (DCF $95 · Múltiplos $125) está por debajo del precio de mercado ($154).

Pilares del análisis

El veredicto — hoy vs a 5 años

Hoy — cara, sin margen de seguridad: a $154 cotiza ~23,4% por encima de su valor traído a hoy (~$125); el retorno esperado ni siquiera alcanza la tasa libre de riesgo (4,5%).

A 5 años — Preserva valor: el precio objetivo ($145) más los dividendos rinden lo justo para preservar el capital nominal, por debajo del piso exigido del 4%.

El puente: el rendimiento a 5 años queda por debajo de la tasa libre de riesgo (4,5%) — por eso ni siquiera hay descuento sobre el valor a hoy. Para exigir un 15% anual habría que comprarla a ~$78.

Tesis

El negocio

Negocio de infraestructura física esencial con un foso apoyado en la escasez de permisos de vertederos y contratos exclusivos de larga duración, que compone valor mediante una combinación de pricing disciplinado, gestión activa del volumen y adquisiciones tuck-in continuas en un sector todavía fragmentado. La calidad del negocio es alta, pero el retorno sobre el capital invertido queda estructuralmente por debajo de la vara del 10% porque el capital invertido carga el goodwill de décadas de adquisiciones — un patrón propio del adquirente serial, no una señal de mediocridad operativa.

La valuación

Se valúa por EV/EBIT sobre el EBIT normalizado (se excluyen los cargos periódicos de revaluación del pasivo de cierre de vertederos, que la propia compañía reconcilia fuera del EBITDA ajustado). El múltiplo de salida terminal base es 17×, en la mitad de la banda del arquetipo de residuos (15-20×). El valor a 5 años en el caso base es $145, frente a un precio de mercado de $154 — el retorno compuesto resultante es +0%.

El margen de seguridad

No hay margen de seguridad: a este precio se preserva el capital, pero no se compra por debajo de su valor. El múltiplo de entrada actual (EV/EBIT 26× sobre el EBIT normalizado TTM) está muy por encima de la banda 15-20× del arquetipo, así que buena parte del retorno esperado depende de que ese múltiplo se sostenga, no de que comprima hacia el terminal — lo opuesto de lo que exige el margen de seguridad de Graham.

Qué vigilar

El disconfirmador central es si el mercado sigue dispuesto a pagar un múltiplo de EV/EBIT muy por encima de la banda histórica del sector — algo que solo se sostiene si el crecimiento vía adquisiciones se acelera de forma duradera o si el mercado en realidad está valuando sobre EV/EBITDA (que ignora el capex, y ahí el múltiplo luce mucho más razonable). Vigilar también el ritmo de recompra financiado con deuda (récord de US$614,5 millones en el primer semestre de 2026) y si los cargos de cierre y post-cierre de vertederos se estabilizan o siguen sorprendiendo al alza como en Chiquita Canyon.

Educativo / informativo. No constituye recomendación de inversión.

Las valuaciones

Valuación por múltiplos

Negocio consolidado de residuos sólidos (Norteamérica) Operativo, capital-intensivo, integrado verticalmente (recolección, transferencia, disposición y reciclaje)

EBIT normalizado (año 5, caso base) $2,6 bn

× EV/EBIT 17,0x

= EV (valor de la empresa) $44,1 bn

+ Caja excedente $0,1 bn

− Deuda corporativa -$9,3 bn

= Equity $35 bn

÷ 241 M acciones (proyectadas a 5 años, tras recompra)

= Precio objetivo / acción (5 años) $145

El valor forward se divide por las acciones proyectadas (menos, tras la recompra financiada con flujo de caja), no por las de hoy: al repartir el mismo valor entre menos acciones, el valor por acción sube. Es la recompra modelada de forma directa —la senda de acciones del modelo año a año—, no una pieza sumada aparte.

Valor a hoy (flujo traído a la tasa libre de riesgo)

Precio objetivo a 5 años $145 · traído a hoy al Rf 4,5% $116

+ VP de dividendos (5a, año a año) $8

= Valor a hoy $124

vs precio actual $154 -19,1% (valor por debajo del precio)

Descuento de flujos a valor presente (DCF)

Ganancias del dueño (NOPAT + D&A − capex de mantenimiento − variación de capital de trabajo; flujo no apalancado, consistente con el nivel EV/EBIT de la cascada — diverge de la utilidad neta por el apalancamiento financiero de la deuda neta, ya restada en el puente EV→equity) como base. Mueva los supuestos: el valor recalcula en vivo. El veredicto se mantiene anclado por múltiplos; el DCF lo contrasta a valor presente.

Tasa de descuento — libre de riesgo (piso 4,5%) efectiva = 4,5%

Tasa libre de riesgo 4,5%

El riesgo no infla la tasa: la protección se exige aparte, como margen de seguridad sobre el valor. El piso evita descontar al ritmo de una tasa de mercado deprimida.

Owner earnings base $1,2 bn

Crecimiento 5,5%

g terminal 0,0%

Años 5 años

Año	FCF proyectado	Factor desc.	Valor presente
1	$1,2 bn	0.957	$1,2 bn
2	$1,3 bn	0.916	$1,2 bn
3	$1,4 bn	0.876	$1,2 bn
4	$1,4 bn	0.839	$1,2 bn
5	$1,5 bn	0.802	$1,2 bn

VP de los flujos explícitos (Σ) $6 bn

Valor terminal = FCF₅₊₁ / (Rf − g) $33,9 bn

VP del valor terminal $27,2 bn

= Enterprise value $33,2 bn

− Deuda neta -$9,2 bn

= Equity $24 bn

÷ 254 M acciones

Valor implícito / acción $95

vs precio actual $154 -38,5% (valor por debajo del precio)

82% del valor del DCF está en el valor terminal. Convención del método: el terminal se toma sin crecimiento (g = 0) — no se paga hoy el crecimiento más allá del horizonte explícito; lo que el negocio logre después es parte del margen, no del precio. La perpetuidad domina igual y vuelve el DCF sensible a los supuestos; por eso la valuación por múltiplos —con múltiplo de salida explícito— maneja el veredicto.

Reverse DCF — qué crecimiento descuenta el precio

El enfoque inverso: en vez de proyectar el crecimiento y obtener el valor, se toma el precio de mercado ($154) como dado y se resuelve qué crecimiento anual de owner earnings tendría que sostenerse durante 5 años para que el valor presente —a la tasa del método (4,5%, terminal sin crecimiento)— iguale ese precio. Es la prueba de disconfirmación: las expectativas que el precio ya paga, contrastadas con la proyección del método.

El precio descuenta +14,3%/año

Nuestro caso base proyecta +5,5%/año

El precio descuenta un crecimiento (14,3%/año) superior al de nuestro caso base (5,5%/año) → está valuado para un escenario exigente y deja poca holgura ante una deceleración.

Ese crecimiento implica ~$2,3 bn de owner earnings en el año 5 (vs ~$1,5 bn de nuestro caso base). Se recalcula si se editan los supuestos del DCF.

El modelo y los escenarios

Modelo año a año

Proyección año a año del escenario seleccionado. De cada año se derivan dos versiones del flujo: FCF de crecimiento (flujo operativo − capex total, el sobrante de caja) y FCF de mantenimiento (los owner earnings: lo que rinde el negocio si solo sostiene su capacidad). El flujo se devuelve casi en su totalidad (dividendo + recompra) o se redespliega en la operación, de modo que el EV queda estable y los múltiplos se comprimen porque crece la métrica, no por acumulación de caja. La valuación se realiza por EBIT normalizado (EV/EBIT). En modo Editar se pueden ajustar revenue, márgenes, capex y los múltiplos de salida.

múltiplo de salida: 3 años 19,0x · 5 años 17,0x s/EBIT normalizado (EV/EBIT)

US$ bn	TTM	+1a	+2a	+3a	+4a	+5a
Operación (editable: revenue, márgenes, capex, D&A)
Revenue	9,764	10,332	10,91	11,499	12,086	12,666
crecimiento	—	+6%	+6%	+5%	+5%	+5%
OCF	2.5	2.7	2.9	3.0	3.2	3.4
margen OCF	25,7%	26,0%	26,2%	26,4%	26,5%	26,6%
Capex total	1,28	1,31	1,345	1,38	1,415	1,45
Capex mantenimiento	1.1	1.1	1.1	1.2	1.2	1.2
Capex crecimiento	0.2	0.2	0.2	0.2	0.2	0.2
EBIT	1.9	2.0	2.2	2.3	2.5	2.6
margen EBIT	19,3%	19,6%	19,9%	20,1%	20,3%	20,5%
NOPAT	1.4	1.5	1.6	1.8	1.9	2.0
D&A	1,275	1,31	1,345	1,38	1,415	1,45
Flujo (las dos versiones)
FCF growth (OCF − capex total)	1.2	1.4	1.5	1.7	1.8	1.9
FCF maintenance (OCF − capex de mantenimiento)	1.4	1.6	1.7	1.9	2.0	2.1
Owner earnings (NOPAT + D&A − capex de mantenimiento)	1.1	1.2	1.3	1.3	1.4	1.5
EV y múltiplos (los comprime el crecimiento de la métrica)
Caja	0.1	0.1	0.1	0.1	0.1	0.1
EV (MktCap − Caja + Deuda)	48.2	48.2	48.2	48.2	48.2	48.2
EV / FCF growth	39,2x	35,0x	31,9x	29,1x	27,0x	25,1x
EV / FCF maintenance	33,9x	30,7x	28,1x	25,9x	24,1x	22,6x
EV / Owner earnings	44,5x	40,9x	38,1x	35,8x	33,5x	31,7x
EV / NOPAT	33,7x	31,4x	29,3x	27,5x	25,9x	24,5x
EV / EBIT	25,6x	23,8x	22,2x	20,9x	19,7x	18,6x
EV / Sales	4,9x	4,7x	4,4x	4,2x	4,0x	3,8x
Acciones y retorno al accionista
Dividendo / acción	$1,40	$1,54	$1,69	$1,86	$2,05	$2,25
Acciones (M · recompra/dilución)	253,857	251,32	248,81	246,32	243,86	241,42
cambio neto (− recompra / + dilución)	—	-1,0%	-1,0%	-1,0%	-1,0%	-1,0%
Curva de valor (valor/acción a múltiplo de salida por año)
Valor / acción (precio objetivo)	—	$117	$129	$141	$143	$145
Rendim. total vs precio	—	(-29%)	(-11%)	(-4%)	(-3%)	(-2%)

Valuación · Base · 3 años a 19,0x · 5 años a 17,0x sobre EBIT normalizado (EV/EBIT)

3 años

$141 -4,4%/año

Target EV (múlt × métrica) $43,9 bn

+ Caja − Deuda = Equity $34,7 bn

rendimiento total (con dividendo) -4,4%/año

solo apreciación de precio -2,8%/año

vs precio actual $167 valor por debajo

5 años

$145 -1,6%/año

Target EV (múlt × métrica) $44,1 bn

+ Caja − Deuda = Equity $34,9 bn

rendimiento total (con dividendo) -1,6%/año

solo apreciación de precio -1,2%/año

vs precio actual $167 valor por debajo

El año-0 es el TTM al 30-jun-2026 (XBRL + 8-K del 22-jul-2026, trimestre ya ingerido en el XBRL). El EBIT reportado TTM (US$1.662bn, margen 17,0%) está deprimido por cargos recurrentes de la industria de residuos: ajustes al pasivo de cierre y post-cierre de vertederos (US$138,0M en el primer semestre de 2026, más los US$67,4M de pasivo ambiental + US$30,0M de baja de contratos + US$12,7M de baja de activos de 2025) y gastos de transacción por adquisiciones. Estos cargos son periódicos en el negocio de residuos (revaluaciones actuariales de la obligación de cierre) pero no un patrón anual estable, así que se normalizan usando el EBITDA ajustado que la propia compañía reconcilia (que los excluye por definición) menos D&A y la acumulación de intereses de cierre: margen EBITDA ajustado TTM ~32,8% − D&A/ingresos TTM (13,1%) − acumulación de intereses (~0,4%) = margen EBIT normalizado ~19,3%, que es consistente con la guía de EBITDA ajustado 2026 (US$3,33-3,34bn sobre US$10,02-10,05bn de ingresos, ~33,2% de margen) menos D&A y amortización guiadas (~13,0%) = ~19,9% para el año calendario 2026 completo. La senda de ingresos arranca en +5,8% (año+1), ancla en la guía del 8-K del 22-jul-2026 (ingresos US$10,02-10,05bn para el año fiscal 2026, +6,0% sobre los US$9.466,9M de 2025; dado que la ventana +1a corre de jun-2026 a jun-2027 y el primer semestre de 2026 ya viene creciendo 6,4%, el segundo semestre implícito en la guía desacelera a ~5,6%, de ahí el ancla ~5,8% para la ventana completa) y decelera suavemente hasta 4,8% en el año+5, reflejando que el crecimiento orgánico (precio 4,6-6,5% compensado por la baja intencional de volumen de menor calidad, ~-1,7 a -2,8%) se sostiene, mientras la contribución de adquisiciones tuck-in se modera levemente por la creciente consolidación del sector. La tasa impositiva (24,1%) es la efectiva del XBRL TTM. capexMaint se iguala a D&A (atajo válido: el capex total TTM —US$1.280M— está en línea 1:1 con la D&A TTM —US$1.275M—, sin exceso relevante de capex de crecimiento orgánico; el crecimiento real viene de adquisiciones, que se contabilizan aparte en actividades de inversión, no en el capex de PP&E). maintPct=0,85 refleja que casi todo el capex proyectado es de mantenimiento de flota/vertederos, con un margen moderado para crecimiento orgánico. La compañía es un adquirente serial (19 adquisiciones por US$966,8M en 2025; 24 por US$2.228M en 2024; 13 por US$766,2M en 2023): el capital invertido carga el goodwill e intangibles acumulados de décadas de adquisiciones tuck-in (goodwill US$8,39bn + intangibles US$1,97bn ≈ 60% del capital invertido de ~US$17,1bn), lo que estructuralmente deprime el ROIC nominal (~8,0%) por debajo de la vara del 10% aunque la economía subyacente de cada negocio adquirido sea sólida — el mismo patrón que BSX/DHR. `accumulateCash:false` y `reinvestsExcess:true`: el saldo de caja de la compañía es estructuralmente bajo (US$46-98M en los últimos dos cierres, sobre un balance de US$21,4bn) porque el exceso de flujo de caja se redespliega continuamente en adquisiciones tuck-in y recompra de acciones, no se acumula. `sharesPath` modela una recompra neta sostenida del ~1%/año: aunque el primer semestre de 2026 mostró un ritmo récord (US$614,5M, ~1,5% de las acciones en circulación, parcialmente financiado con emisión de deuda —ingresos por deuda de largo plazo US$1.703,6M en el semestre—), la recompra neta histórica 2022-2025 fue casi nula (258,04M a 257,98M de acciones diluidas, compensada por la dilución de compensación en acciones), así que se proyecta el punto medio entre el ritmo histórico casi plano y el ritmo reciente acelerado, evitando extrapolar el pico. El dividendo corriente (US$1,40/acción, run-rate del último trimestral declarado US$0,35 × 4, tras el aumento de 11,1% de octubre de 2025) crece ~10%/año, en línea con el historial de aumentos (US$0,945 → US$1,295 entre 2022 y 2025). netCash usa la deuda neta del balance del 8-K (deuda de largo plazo US$9.283,8M + porción corriente US$8,1M − caja US$98,2M = US$9.194M), no la etiqueta rancia de deuda corriente del XBRL (congelada en mar-2023). El múltiplo de salida base (17× EV/EBIT) se ubica en la mitad de la banda del arquetipo de residuos (15-20×): el moat de escasez de permisos de vertederos y contratos exclusivos sostiene el extremo alto, pero el ROIC bajo la vara y el apalancamiento (deuda sobre capitalización contable ~54%) lo moderan del techo.

El múltiplo elevado de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata por sí sola hacia adelante (la métrica crece mientras el EV se mantiene aproximadamente plano). El múltiplo de salida a 3 años es mayor que el terminal a 5 años —a 3 años queda más crecimiento por delante—, de modo que la curva de valor muestra si la creación de valor se concentra en los primeros o en los últimos años. El retorno exigido se aplica sobre el escenario base.

Escenarios (bear / base / bull) — a 5 años

Adverso Estresa el año 1 desde +4,0% (no desde la tasa actual): competencia de operadores gubernamentales y presión de costos (combustible, salarios) erosionan el yield de precio, el ritmo de adquisiciones se enfría por una consolidación del sector que encarece los candidatos, y los márgenes comprimen de 19,3% a 17,6% hacia el año 5 en vez de expandirse. La recompra se modera a ~0,5%/año dado el flujo de caja más ajustado. $89

Base Arranca en +5,8% (año 1), anclado en la guía de ingresos del comunicado del 22-jul-2026 (US$10,02-10,05bn para el año fiscal 2026, +6,0% sobre 2025), y decelera de forma suave hasta +4,8% en el año 5. El precio (yield 4,6-6,5%) sigue compensando la baja intencional de volumen de menor calidad, y las adquisiciones tuck-in continúan a un ritmo similar al histórico reciente. El margen EBIT normalizado se expande modestamente de 19,3% a 20,5% por apalancamiento operativo, en línea con los 70 puntos básicos de expansión subyacente reportados en el segundo trimestre de 2026. $145

Favorable Arranca en +7,5% (por encima de la base, nunca por debajo): el ritmo de adquisiciones se sostiene 'outsized' como guio la compañía, la recuperación de comodities reciclados se mantiene y el volumen se estabiliza antes de lo esperado. El margen se expande hasta 22,0% al año 5 por apalancamiento operativo más fuerte, y la recompra continúa a un ritmo elevado (~1,3%/año). $206

Sensibilidad del valor

Valor por acción según el escenario de crecimiento (filas) y la compresión o expansión del múltiplo de salida (columnas). El color indica si supera el retorno exigido.

Crecimiento ↓ / Múltiplo →	Compresión−15%	Múltiplo base	Expansión+15%
AdversoEstresa el año 1 desde +4 · base 15× EV/EBIT (piso de la banda del arquetipo de residuos)	$76 -11,5%	$89 -8,7%	$103 -6,3%
BaseArranca en +5 · base 17× EV/EBIT — mitad de la banda 15-20×: moat sólido pero ROIC bajo la vara del 10% por el goodwill de adquisiciones acumuladas	$123 -3,0%	$145 0,1% · caso base	$167 2,8%
FavorableArranca en +7 · base 20× EV/EBIT (techo de la banda, ejecución sostenida de adquisiciones)	$175 3,8%	$206 7,1%	$237 10,1%

● supera 15% ● supera 10% ● no supera 10%

Múltiplos — hoy

P/E 36,8x

EV / owner-FCF 39,1x

EV / EBIT 25,6x

EV / Sales 4,9x

FCF yield 3,2%

Altos hoy = se paga el crecimiento; se abaratan hacia 3 y 5 años (ver Proyecciones).

Múltiplos forward

Con el precio de hoy fijo y la métrica creciendo, a qué múltiplo se compra a 3 y 5 años. El múltiplo alto de hoy es el precio del crecimiento: si el negocio crece, la entrada se abarata sola.

Opcionalidades y margen de seguridad

Opcionalidades

Se valúan aparte, con su propio racional, y no se incorporan a la base ni al veredicto (son retorno excedente). Al asignarles valor —en modo Editar—, el total con opcionalidades se actualiza en vivo, sin mover la base.

Despliegue de gas natural renovable

Más de una docena de proyectos de gas natural renovable en desarrollo sobre los 61 vertederos con captura de metano; hoy es capex sin retorno pleno todavía, upside no cuantificado.

Upside

Aceleración del ritmo de adquisiciones tuck-in

La compañía guio un 'año atípico' de actividad de fusiones y adquisiciones en 2026 por encima del ritmo ya modelado en la base; no se cuantifica aparte para evitar duplicar el crecimiento ya proyectado.

Upside

Recuperación de comodities reciclados

Los ingresos por venta de comodities reciclables cayeron US$37,7 millones en 2025; una recuperación de precios de mercado es upside no cuantificado sobre la base.

Upside

Valor base (múltiplos, a 5 años) $145

+ Opcionalidades (total) $0

= Valor con opcionalidades $145

CAGR con opcionalidades 0,1%

El veredicto, el CAGR base y el margen de seguridad se calculan siempre sobre la base; las opcionalidades no los alteran (con las opcionalidades en $0 no se mueven).

Precio máximo a pagar hoy — por retorno exigido

Cada tarjeta fija una rentabilidad anual exigida y responde: si el negocio vale $145 dentro de 5 años, ¿cuál es el máximo que se puede pagar hoy para obtener ese retorno? Como hoy cotiza $154, el margen de seguridad es cuánto más barato está el mercado que ese máximo. Las tres exigencias: 4% cubre la inflación (el piso), 10% es la rentabilidad media de largo plazo y 15% es el nivel de una gran inversión.

Rentabilidad 4%

$127

máximo a pagar hoy

Sin margen -20,6%

Rentabilidad 10%

$97

máximo a pagar hoy

Sin margen -58,4%

Rentabilidad 15%

$78

máximo a pagar hoy

Sin margen -96,5%

Calculadora de retornos y margen de seguridad

El precio máximo a pagar hoy para obtener el retorno exigido, con el dividendo cobrado como flujo aparte. Ambos controles son editables.

Precio objetivo (a 5 años, ex-dividendo) $145

base del método: $145 · + dividendos cobrados en 5 años $9 → valor total al accionista $154

Retorno exigido 4.5%

tasa libre de riesgo (piso del método): 4.5%

Precio máximo

$125

Margen seg.

-23,4%

CAGR a mercado

0,1%

Con un precio objetivo de $145 a 5 años más $9 de dividendos cobrados (el dividendo se suma al rendimiento, no al precio) y un retorno exigido de 4.5% anual, el máximo a pagar hoy es $125. Frente al precio actual de mercado ($154), el margen de seguridad es -23,4% (cotiza por encima del máximo → se paga prima) y el rendimiento total a ese precio sería 0,1% anual.

Síntesis

Calidad de la valuación

Múltiplo de entrada vs. banda. EV/EBIT 26× TTM, muy por encima de la banda 15-20× del arquetipo de residuos.
Múltiplo de salida terminal. 17× EV/EBIT, en la mitad de la banda, refleja moat sólido con ROIC bajo la vara.
Margen de seguridad hoy. No hay margen de seguridad: a este precio se preserva el capital, pero no se compra por debajo de su valor.
Retorno compuesto a 5 años. +0% en el caso base, a precio de mercado.

ROIC vs la vara del 10% — el motor del compounding

8,4%

7,9%

ROIC

sobre el capital invertido

CFROIC

respaldado por caja

valor creado (sobre la vara) hasta la vara vara del 10% (costo de oportunidad)

La vara de calidad — bandas de retorno

El retorno sobre el capital se juzga contra bandas absolutas; el piso de creación de valor es el costo de oportunidad del mercado (~10%). La volatilidad de la acción no mide el riesgo del negocio.

Excepcional ≥20%

Excelente 15-20%

Bueno 10-15%

Bajo la vara <10%

ROIC 8% → bajo la vara del 10%. La vara es una medida de calidad del negocio, no la tasa de descuento del método: el valor se trae a hoy a la tasa libre de riesgo, y la protección se exige aparte, como margen de seguridad.

Owner earnings — la cascada

EBIT

$1,9 bn

− Impuestos

-$0,5 bn

+ D&A

+$1,3 bn

− Capex mant.

-$1,1 bn

− Δ WC

-$0,3 bn

Owner earnings

$1,4 bn

Se cobra el capex de mantenimiento (que el EBITDA no descuenta). El capex de crecimiento ($0,2 bn) es voluntario y no se cobra a la base — deprime el FCF hoy, crea valor mañana.

Caja & reinversión

FCF yield (owner-FCF / valor de mercado) 3,2%

Conversión de caja (FCF / utilidad) 116%

Tasa de reinversión (capex crec. / NOPAT) 13%

Crecimiento intrínseco (g = reinv × ROIC) 1%

Capex / D&A 1,0x

Beneficio económico (CFROIC − WACC) -2.1 pp

Márgenes — trayectoria

Cada margen sobre ventas, año a año: histórico (línea llena) → proyección (punteada).

Neto11%

FCF / ventas13%

Owner earnings — el detalle

EBIT $1,9 bn

NOPAT (tasa 24%) $1,4 bn

+ D&A $1,3 bn

− Capex mantenimiento $1,1 bn

− Δ capital de trabajo $0,3 bn

= Owner earnings $1,4 bn

Calidad del negocio

✕ ROIC supera el costo de capital (~10%)
✓ CFROIC respalda al ROIC (95%, caja vs accruals)
✕ Balance sano (deuda corporativa baja)
✓ Foso competitivo durable (múltiples ventajas)

Calidad — caja · ROIC · reinversión

Generación de caja. Flujo de caja operativo TTM de US$2.513M, con conversión de caja consistente año a año.
ROIC vs. la vara del 10%. 8,4%, bajo la vara — atribuible al goodwill acumulado de adquisiciones, no a la economía subyacente del negocio.
Pista de reinversión. El sector sigue fragmentado, con miles de operadores locales pequeños que sostienen el pipeline de adquisiciones tuck-in.
Calidad de la utilidad. El EBIT reportado está deprimido por cargos periódicos de cierre de vertederos que requieren normalización explícita.

Trayectoria de ingresos

· $8

+11% $8,9

+6% $9,5

+6% $9,8

+6% $10,3

+6% $10,9

+5% $11,5

+5% $12,1

+5% $12,7

FY23

FY24

FY25

TTM

+1A

+2A

+3A

+4A

+5A

CAGR histórico +7% Proyectado 5a +5% Owner-FCF 5a +9%

Valores en US$ bn. El % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) — cada año, histórico y proyectado, vs el anterior (el TTM vs el TTM de hace un año). La senda sale de la misma fuente que la tabla; los años sin serie propia en el modelo se interpolan entre los anclas. Histórico sólido, proyección en tenue.

De dónde viene el crecimiento · por segmento

Peso en el revenue y crecimiento interanual (YoY), en USD reportado.

Segmento · peso en el mix Crecim. YoY

Recolección +7%

62% del mix

Vertederos -1%

14% del mix

Estaciones de transferencia +8%

13% del mix

Residuos de exploración y producción +32%

6% del mix

Reciclaje -1%

2% del mix

Intermodal y otros -9%

2% del mix

Ingresos por línea de servicio del ejercicio 2025 contra 2024 (Nota de ingresos del 10-K). Los pesos se calculan sobre los ingresos brutos de las seis líneas (US$10.856 millones), antes de la eliminación intercompañía de US$1.389 millones que lleva el total al consolidado de US$9.467 millones: la compañía no reparte esa eliminación entre líneas, así que tampoco se reparte acá. La recolección explica casi dos tercios del negocio y crece 6,6%; los vertederos ceden 1,0% y el reciclaje 0,8% por precios de materiales más flojos, mientras los residuos de exploración y producción crecen 32,1% desde una base chica (6% del bruto). El promedio ponderado de estas líneas da 6,9% contra el 6,1% consolidado: la diferencia es la eliminación intercompañía, que crece 8,9% porque más volumen propio se procesa en instalaciones propias — señal de integración vertical, no de deterioro.

Motor del crecimiento — drivers operativos

Niveles anuales del reporte oficial (10-K); el % sobre cada barra es el crecimiento interanual (YoY) vs el año anterior.

Adquisiciones — inversión neta anual

· $0,8bn

+191% $2,2bn

-57% $1bn

FY23

FY24

FY25

Dividendo declarado por acción

· $1,1

+11% $1,2

+11% $1,3

FY23

FY24

FY25

Recompra de acciones

· $0bn

NaN% $0bn

+Infinity% $0,5bn

FY23

FY24

FY25

Waste Connections alterna el uso del exceso de flujo de caja entre adquisiciones tuck-in y recompra de acciones según el pipeline de M&A disponible: 2024 fue un año de adquisiciones intensas (US$2.228M, sin recompra), mientras que 2025 y el primer semestre de 2026 giraron hacia una recompra récord (US$505,5M y US$614,5M respectivamente) con un ritmo de adquisiciones más moderado. El dividendo, en cambio, crece de forma constante y predecible (~9-11%/año) independientemente del ciclo de M&A.

Proyecciones

Métrica	FY23	FY24	FY25	TTM	+1A	+2A	+3a	+4A	+5a
Ingresos	$8 bn	$8,9 bn (+11%)	$9,5 bn (+6%)	$9,8 bn (+6%)	$10,3 bn (+6%)	$10,9 bn (+6%)	$11,5 bn (+5%)	$12,1 bn (+5%)	$12,7 bn (+5%)
Ingreso operativo (EBIT normalizado)	$1,2 bn	$1,1 bn (-14%)	$1,7 bn (+60%)	$1,9 bn (+10%)	$2 bn (+7%)	$2,2 bn (+7%)	$2,3 bn (+7%)	$2,4 bn (+6%)	$2,6 bn (+6%)
Utilidad neta	$0,8 bn	$0,6 bn (-19%)	$1,1 bn (+74%)	$1,1 bn (+28%)	$1,2 bn (+9%)	$1,3 bn (+7%)	$1,3 bn (+6%)	$1,4 bn (+7%)	$1,5 bn (+6%)
FCF (OCF − capex)	$1,2 bn	$1,2 bn (-2%)	$1,2 bn (+5%)	$1,2 bn (+8%)	$1,4 bn (+12%)	$1,5 bn (+10%)	$1,7 bn (+9%)	$1,8 bn (+8%)	$1,9 bn (+7%)

Los % son el crecimiento anual (interanual): cada año —histórico y proyectado— vs el anterior; el TTM (últimos 12m) vs el TTM de hace un año, para no solapar ventanas. Los históricos son exactos de los reportes oficiales; los años proyectados salen del modelo año a año (los intermedios sin serie propia se interpolan entre los anclas). Las columnas proyectadas (+1a…+5a) son ventanas de 12 meses contadas desde el cierre del TTM (30-jun-2026): la proyección parte del último dato reportado, no del año fiscal. La base proyectada es realista e insesgada — el descuento por riesgo se aplica al final, vía el retorno exigido. El racional de cada métrica está en la (i).

Calidad del crecimiento

Crecimiento orgánico. Precio (4,6-6,5%) compensa en parte la baja intencional de volumen de menor calidad (-1,7% a -2,8%).
Crecimiento inorgánico. Adquisiciones tuck-in constantes (19 en 2025, 24 en 2024, 13 en 2023) suman varios puntos porcentuales de crecimiento.
Sostenibilidad del ritmo. La creciente consolidación del sector puede encarecer los candidatos de adquisición futuros.
Desaceleración observada. El crecimiento total desaceleró de +11,2% (FY23-24) a +6,1% (FY25) y +5,7% (TTM).

Fortaleza del foso

Amplitud

Ninguno

Estrecho

Ancho

Dirección

→ Estable

Fuentes del foso

Efecto red

ausente — No hay efectos de red; el negocio es de infraestructura física local, no de una plataforma que se vuelve más valiosa con más usuarios.

Ventaja de costo

parcial — La integración vertical y la densidad de rutas en los mercados donde opera reducen el costo unitario frente a un operador no integrado.

Intangibles / marca

fuerte — Certificados gubernamentales exclusivos, acuerdos de franquicia de 7 años o más y permisos de vertederos escasos actúan como barreras regulatorias durables.

Costos de cambio

parcial — Los contratos de franquicia y municipales atan al cliente por varios años, pero ~4% de los ingresos anuales sale a licitación o renovación cada año.

Escala eficiente

parcial — Tercer mayor operador de Norteamérica, pero la estrategia evita deliberadamente competir en escala en las grandes áreas metropolitanas.

El negocio y su foso (moat)

Qué hace y cómo gana dinero

Waste Connections integra verticalmente recolección, transferencia, disposición en vertederos y reciclaje de residuos sólidos no peligrosos, además de un negocio de tratamiento y disposición de residuos de exploración y producción de petróleo y gas (E&P) y servicios intermodales en el Pacífico noroeste. La recolección se monetiza bajo cinco tipos de acuerdo: certificados gubernamentales exclusivos y perpetuos (exclusivos de Washington), acuerdos de franquicia exclusivos (típicamente 7 años o más), contratos municipales exclusivos, suscripciones residenciales y contratos comerciales/industriales/de E&P de 1 a 5 años. La disposición se apoya en 77 vertederos de residuos sólidos municipales, 20 de residuos de E&P y 17 no municipales, con una vida útil remanente promedio de ~31 años (hasta ~34 con expansiones probables). El reciclaje procesa y comercializa materiales a terceros, y 61 vertederos capturan metano para generar electricidad o gas natural renovable.

El crecimiento combina tres motores: precio (core pricing 5,6-6,5% en los últimos períodos, compensando en parte recargos de materiales y ambientales a la baja), volumen (gestionado activamente, incluyendo la baja intencional de contratos residenciales de menor calidad) y adquisiciones tuck-in, un pilar explícito de la estrategia que en 2025 sumó 19 operaciones por US$966,8 millones netos.

Escala y posición competitiva

Waste Connections es el tercer mayor operador de residuos sólidos de Norteamérica, detrás de Waste Management y Republic Services, con ~24.200 empleados y presencia en 46 estados de EE.UU. y seis provincias de Canadá. A diferencia de sus dos competidores directos, que priorizan la escala en las grandes áreas metropolitanas, la estrategia declarada de Waste Connections es concentrarse en mercados secundarios y rurales donde puede alcanzar una posición sustancial con menor competencia de los grandes operadores. La estructura operativa descentralizada —seis segmentos geográficos con vicepresidentes y gerentes de distrito con alta autonomía— reduce gastos generales corporativos y hace de la compañía un comprador atractivo para candidatos de adquisición locales, sosteniendo el motor de crecimiento por adquisiciones.

El foso: por qué cuesta competir

La fuente principal del foso es la escasez estructural de permisos de vertederos: obtener un permiso nuevo o expandir uno existente es cada vez más difícil, costoso y lento (revisiones cada 5-10 años, oposición comunitaria, litigios ambientales), lo que vuelve a los 114 vertederos propios u operados un activo prácticamente irreplicable. A esto se suma la exclusividad contractual (certificados, franquicias y contratos municipales de varios años) que controla el flujo de residuos en el área servida, y la ventaja de posicionamiento de activos: la proximidad del vertedero al flujo de residuos es crítica dado el costo de transporte, así que poseer sitios bien ubicados es una ventaja difícil de replicar. La integración vertical entre recolección, transferencia y disposición captura ese flujo de residuos internamente y mejora la eficiencia de capital frente a un operador no integrado.

Dirección del foso y amenazas

El foso se mantiene estable: la escasez de permisos de vertederos, lejos de erosionarse, tiende a profundizarse con el tiempo (regulación ambiental más estricta, oposición comunitaria creciente), y la estrategia de nichos secundarios sigue produciendo candidatos de adquisición. Las amenazas principales son la competencia de operadores gubernamentales (condados y municipios con acceso a financiamiento exento de impuestos y capacidad de imponer control sobre el flujo de residuos hacia instalaciones públicas), el riesgo de que los costos reales de cierre y post-cierre de vertederos superen las provisiones constituidas (como ocurrió con el evento de temperatura elevada en el vertedero Chiquita Canyon en 2023-2024) y la creciente consolidación del sector, que reduce el número de candidatos de adquisición atractivos y puede encarecerlos.

Calidad del negocio / sector

Recurrencia de la demanda. Los residuos se generan de forma continua e independiente del ciclo económico; demanda altamente predecible.
Diferenciación del servicio. El servicio en sí es relativamente commodity, pero la exclusividad contractual y la posición del vertedero lo protegen.
Pricing power. Core pricing sostenido de 5,6-6,5% en los últimos períodos, por encima de la inflación general.
Comportamiento en recesiones. El volumen de residuos comerciales/industriales puede caer en una recesión, pero la base residencial es muy estable.

Margen de solvencia

Cada pilar entre peligro y sólido — cuanto más a la derecha, mayor la holgura.

Apalancamiento (deuda neta / EBITDA) 2,9x

peligro > 3× sin deuda

Cobertura de intereses (EBIT / int.) 5,3x

peligro < 2× sólido > 8×

El margen ante la fase de contracción del ciclo: cuanto más a la derecha cada pilar, mayor la holgura antes de comprometer la solvencia.

Posición de caja neta

-$9,2 bn deuda neta

Deuda bruta $9,3 bn

vs EBITDA deuda 2,9x

Caja + inversiones líquidas − deuda. El respaldo que sostiene el balance en la fase de contracción del ciclo.

Composición de la deuda

No toda la deuda es igual: solo la estructural hay que refinanciar; el resto es operacional (auto-liquidable).

$9,3 bn (100%)

Deuda financiera · estructural — a refinanciar

Estructural $9,3 bn (100% del total)

La deuda estructural es la que expone a la fase de contracción del ciclo; la operativa (leases, fondeo calzado) se auto-liquida con el negocio.

Salud / Solvencia de la empresa

!Apalancamiento (deuda neta / EBITDA)Deuda neta / EBITDA 2,9x
!Cobertura de intereses (EBIT / intereses)5,3x
–Liquidez (current ratio)sin dato
✓Calidad de la caja (CFROIC vs ROIC)CFROIC respalda 95% del ROIC
✕Creación de valor (ROIC − vara del 10%)-2pp
✓Test de malinversión (capex vs ROIC incremental)Capex/D&A 1,0x
!Float / capital de trabajoConsume caja $0,3 bn (WC positivo)
✓Dilución (SBC % revenue + acciones)SBC 0,8% del revenue

Semáforo interpretado por el método (no genérico): el float (WC negativo) suma, el capex se juzga por el ROIC incremental (test de malinversión) y al prestamista no se le aplica la solvencia corporativa. La (i) muestra la derivación de cada número.

Salud — riesgos de balance

Apalancamiento. Deuda sobre capitalización contable ~54%; deuda neta ~US$9,2bn.
Liquidez. Saldo de caja bajo (US$98,2M) por diseño — el exceso se redespliega en adquisiciones y recompra, no se acumula.
Generación de caja libre. Flujo de caja libre ajustado guiado en US$1,40-1,45bn para 2026, cubriendo dividendo y buena parte de la recompra.
Grado de inversión. El comunicado destaca «la fortaleza duradera del balance» como respaldo de la estrategia de crecimiento y retorno de capital.

Quién dirige

Ronald J. Mittelstaedt Presidente y CEO desde abril de 2023; fundador de la compañía en 1997 y su CEO original hasta 2019; director desde la fundación.

Ronald J. Mittelstaedt

Skin in the game

El proxy identifica a The Vanguard Group como único tenedor institucional que supera el 5% de las acciones en circulación (12,39%). Ronald Mittelstaedt, fundador y actual presidente y CEO, ha estado al frente de la compañía desde 1997 y es director desde su formación, lo que sugiere alineación de largo plazo, aunque el extracto del proxy disponible no desglosa el porcentaje específico de propiedad de directores y ejecutivos como grupo.

Mittelstaedt fue Chairman ejecutivo de julio de 2019 a abril de 2023, y CEO desde la fundación hasta julio de 2019.
Más de 35 años de experiencia en la industria de residuos sólidos; también es director de SkyWest, Inc.
La compañía completó 19 adquisiciones por US$966,8 millones netos en 2025, consistente con el pilar de asignación de capital declarado.

Asignación de capital — indicadores

Owner-FCF (caja propia del accionista) $1,4 bn

Reinvertido / Dividendos / Recompra 34% / 9% / 30%

Dividend yield (a hoy) 0,9%

Conversión de caja (FCF / utilidad) 116%

Acciones — ownership y dilución

Quién es dueño de las acciones — la alineación y si hay un accionista de control.

12,4%

87,6%

The Vanguard Group 12,4%

Resto (float institucional y minorista) 87,6%

Dilución

Dilución neta de acciones (YoY) -1,9%

SBC / valor de mercado (tasa de dilución) 0,2%

Dilución mínima: el SBC representa menos del 2% del valor por año y las acciones están ~planas — no erosiona el valor por acción.

Management / asignación de capital

Permanencia del CEO. Fundador y CEO desde 1997 (con una pausa como Chairman ejecutivo 2019-2023); más de 35 años en la industria.
Asignación de capital. Alterna disciplinadamente entre adquisiciones tuck-in y recompra según el pipeline disponible, sin años de capital ocioso.
Alineación de intereses. El proxy no desglosa el porcentaje de propiedad de directores y ejecutivos como grupo en el extracto disponible.
Franqueza en la comunicación. El comunicado de resultados declara explícitamente los cargos por cierre de vertederos y los desglosa en las reconciliaciones no-GAAP.

Por qué no está barata

No hay evidencia de compradores ausentes o vendedores forzados: la acción cotiza a un múltiplo de entrada (EV/EBIT 26×) muy por encima de la banda histórica del arquetipo de residuos (15-20×), lo opuesto de una oportunidad de valor.
No hay un desplome de la acción que sugiera pánico o una caída injustificada.
La compañía viene de superar expectativas y elevar la guía 2026, lo que sugiere que el mercado está premiando ejecución reciente, no descontando en exceso un riesgo real.

No se identifica una fuente clara de descuento de mercado: el precio parece reflejar, más bien, una prima sostenida por la calidad del negocio y la ejecución de adquisiciones — el caso contrario al de una oportunidad de valor, per §3 Paso 9.

Asimetría del retorno — riesgo/recompensa

El retorno anual (CAGR a 5 años) en cada escenario, con el retorno total del período debajo — el margen de seguridad hecho visual: recorrido al alza amplio, recorrido a la baja acotado.

-9%/año

-37% total

Bear

escenario malo

~0%/año

~0% total

Base

realista

+7%/año

+41% total

Bull

upside

Aun en el escenario bear, el retorno se mantiene en -9%/año (-37% total): el margen de seguridad protege la baja. El bull (+7%/año, +41% total) lo supera ampliamente — una asimetría favorable, con recorrido acotado a la baja y amplio al alza.

Escenario adverso — disconfirmación

El múltiplo de EV/EBIT comprime desde el nivel actual (26×) hacia la banda del arquetipo (15×) sin que la utilidad crezca lo suficiente para compensar, generando un retorno negativo o muy bajo.
Los cargos de cierre y post-cierre de vertederos siguen sorprendiendo al alza (como Chiquita Canyon en 2023-2024), erosionando el margen EBIT de forma recurrente en vez de normalizarse.
La consolidación del sector encarece los candidatos de adquisición tuck-in, desacelerando el motor de crecimiento inorgánico que sostiene buena parte de la tesis.
El ritmo de recompra financiado con deuda (récord de US$614,5 millones en el primer semestre de 2026) eleva el apalancamiento en un contexto de tasas altas, presionando el servicio de la deuda.

Escenario favorable — la tesis a favor

El mercado valúa el negocio sobre EV/EBITDA en vez de EV/EBIT (donde el múltiplo actual luce razonable para la calidad del foso), y ese múltiplo se sostiene mientras el EBIT crece con el apalancamiento operativo.
El ritmo de adquisiciones tuck-in se acelera como guio la compañía para 2026 («un año atípico de actividad»), sumando crecimiento inorgánico por encima de lo modelado en la base.
La recuperación de precios de comodities reciclados y la continuidad del fuerte 'core pricing' (5,6-6,5%) sostienen la expansión de margen más allá de lo proyectado.
El despliegue de gas natural renovable sobre los vertederos existentes empieza a contribuir de forma material al EBITDA hacia el final del horizonte.

Riesgos — qué rompe la base

Competencia municipal. Operadores gubernamentales con acceso a financiamiento exento de impuestos pueden competir en precio.
Riesgo de permisos. Renovar o expandir permisos de vertederos es cada vez más difícil, costoso y lento.
Riesgo de cierre de vertederos. Los costos reales de cierre y post-cierre pueden superar las provisiones, como en Chiquita Canyon.
Riesgo de tasa de interés. Exposición a tasas variables (SOFR y su equivalente canadiense) sobre una deuda neta de ~US$9,2bn.
Riesgo de integración. El ritmo de adquisiciones tuck-in expone a pasivos no descubiertos y a integración fallida.

El negocio

La valuación

El margen de seguridad

Qué vigilar

Qué hace y cómo gana dinero

Escala y posición competitiva

El foso: por qué cuesta competir

Dirección del foso y amenazas

Otras acciones analizadas